一、行情回顧

5月26日，餐飲旅游（CS）漲幅5.11%，大幅領(lǐng)漲大盤(pán)3.15pp；子板塊方面，景區公司漲幅居前，其中北部灣旅、九華旅游漲停，黃山旅游、峨眉山A、中青旅、大連圣亞、桂林旅游、長(cháng)白山、宋城演藝、張家界等個(gè)股領(lǐng)漲。

二、觀(guān)點(diǎn)：

基本面方面，消費升級、“一帶一路”等政策紅利、互聯(lián)網(wǎng)技術(shù)發(fā)展，共同驅動(dòng)行業(yè)進(jìn)入前所未有的發(fā)展階段；估值方面，板塊成長(cháng)性受到市場(chǎng)高度認同，一直保持較高的估值水平，在個(gè)股轉型加速的強烈預期下，板塊整體估值仍有提升空間，市值將迎來(lái)快速成長(cháng)。受益消費升級，旅游行業(yè)基本面發(fā)生了巨大的變化，但相對估值仍處于底部，從長(cháng)期投資的角度來(lái)看，這個(gè)時(shí)候仍然是一個(gè)很好的配置旅游板塊的時(shí)機，不管是服務(wù)渠道類(lèi)企業(yè)、還是景區資源類(lèi)企業(yè)，旅游行業(yè)終將成長(cháng)為一個(gè)擁抱大時(shí)代的“大”行業(yè)。

1、財富效應導致消費升級，旅游消費占比提升，出境游“常態(tài)化”

人均GDP的增長(cháng)將會(huì )改變消費者的消費偏好，消費升級帶來(lái)旅游從觀(guān)光到休閑、從國內到國外升級，尤其是出境游開(kāi)始“常態(tài)化”。按照復星集團的數據測算，中國消費目前只占了全球的7.2%，中產(chǎn)階級的人數只占全球的9%，但是增速高達15.1%。到2020年中國的中產(chǎn)階級人數將會(huì )占到全球的 16%左右，居全世界的第一，中產(chǎn)階級的消費會(huì )占到16.7%。由于中產(chǎn)階級人數的增加，中產(chǎn)階級家庭比例的上升以及消費的增加，中產(chǎn)階級占國內消費的比例會(huì )從2012年的32%逐步增加到81%。與中產(chǎn)階層相關(guān)的旅游行業(yè)未來(lái)在GDP中的重要性將大大增強，預計到2020年占比將超過(guò)5%，其中出境游領(lǐng)域更是將出現爆發(fā)式增長(cháng)。

2、旅游需求逐漸剛性，80后為主體的年輕人成為出境游主力軍

根據《中國公民出境（城市）旅游消費市場(chǎng)調查報告》，80后人群已經(jīng)成為了中國出境游客的主體：他們在中國出境游客中所占的比例高達56.2%，而“70后”和“90后”所占比例分別為26.4%和11.3%。 中國出境游的主體人群在代際上的年輕化，一方面意味著(zhù)80后普遍由于工作時(shí)間不長(cháng)，每年可供出游的休假時(shí)間一般在10天之內，因此這些年輕人會(huì )選擇中短途旅游。另一方面，80后追求新鮮事物、獨特、自我的消費觀(guān)也使得互動(dòng)式消費、定制化消費在旅游行業(yè)崛起。

3、“一帶一路”大國崛起，出境游最大程度受益

中國人均GDP的快速增長(cháng)帶來(lái)的不僅僅是消費結構的變遷，如果從更為宏觀(guān)的角度來(lái)看，中國綜合國力的日漸強盛將會(huì )給旅游行業(yè)帶來(lái)廣闊的增長(cháng)空間。在政策層面可以看今年的熱點(diǎn)“一帶一路”，結合“亞投行”的籌建可以猜測，國內過(guò)剩產(chǎn)能的出?？诤芸赡苤皇沁@幅巨大拼圖中的一小塊，大國崛起背景下周邊外交生態(tài)圈的重構才是真正的全景。從其它國家的經(jīng)驗來(lái)看，貨物和資本要素的流動(dòng)即市場(chǎng)的融合僅僅只是開(kāi)始，人的流動(dòng)才是根本。

4、移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)改造產(chǎn)業(yè)鏈，旅游生態(tài)圈成型

移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)對傳統旅游產(chǎn)業(yè)鏈產(chǎn)生了巨大的沖擊：過(guò)去難以被信息化的盲點(diǎn)在最大程度上被覆蓋，線(xiàn)上數據和線(xiàn)下服務(wù)得以有效對接，最為重要的一環(huán)就是覆蓋了信息流中的行中數據。目前來(lái)看，酒店行業(yè)的大數據時(shí)代才剛剛開(kāi)始，伴隨著(zhù)移動(dòng)端滲透率的上升、以及由此催生的各種商業(yè)模式的推陳出新，行中數據會(huì )有更多被記錄的途徑，再結合行前的搜索和預定數據，以及行后的游記和點(diǎn)評數據，酒店和度假旅游將會(huì )迎來(lái)大數據的春天。

5、板塊市值高增長(cháng)，企業(yè)轉型預期帶來(lái)估值提升空間

從市值角度來(lái)看，2010年至今，旅游板塊總市值共增長(cháng)了2.95倍，遠超過(guò)全部A股市值整體增速，板塊在全部A股中市值占比從0.47%提升至0.62%，所占比例提升了30.45%。從估值水平來(lái)看，由于旅游行業(yè)的成長(cháng)性受到市場(chǎng)認同，與其他行業(yè)橫向比較，旅游PE-TTM一直排名居前，最新動(dòng)態(tài)PE為70.08，在29個(gè)行業(yè)中排名第11。

2015年初至今，旅游板塊漲幅126.03%，相對大盤(pán)超額收益82.08%，投資價(jià)值顯著(zhù)。14年底始，旅游行業(yè)受A股市場(chǎng)風(fēng)口轉移等因素影響，相對估值有所回落，估值的回落在旅游企業(yè)轉型預期加強的背景下為板塊后續市值增長(cháng)提供了空間。

6、資源VS服務(wù)VS渠道：景區流量變現價(jià)值

旅游行業(yè)按產(chǎn)業(yè)鏈可以劃分為資源、渠道、服務(wù)（產(chǎn)品）三類(lèi)，其中資源類(lèi)包括酒店、餐飲、景區等，渠道、服務(wù)類(lèi)包含旅行社（線(xiàn)上或線(xiàn)下）等資產(chǎn)較輕的公司。渠道、服務(wù)類(lèi)企業(yè)ROE較高、民營(yíng)控股比例高，經(jīng)營(yíng)模式更靈活，往往享有更高的PE；以傳統景區為代表的資源類(lèi)公司估值顯著(zhù)低于其他類(lèi)型。從酒店、餐飲公司的例子可以看出，通過(guò)14年下半年開(kāi)始的國企改革，企業(yè)的估值出現明顯爬坡，在需求改善的大背景下，國企改革將使得企業(yè)有能力向更適應消費者需求升級的方向去進(jìn)化，所以估值提升是長(cháng)效性的，說(shuō)明市場(chǎng)對于企業(yè)在改革中引入戰投、提升激勵機制，切實(shí)提升盈利能力的前景的預期是實(shí)實(shí)在在的。因此，在版塊內企業(yè)轉型預期逐漸加強的背景下，景區板塊估值仍有巨大提升空間。

A股景區上市公司共14家，在32家旅游上市公司中所占的比例最高。主營(yíng)業(yè)務(wù)較為簡(jiǎn)單，主要以門(mén)票、索道、客運交通、酒店等構成，客流增長(cháng)為業(yè)績(jì)增長(cháng)的單一動(dòng)力來(lái)源。在互聯(lián)網(wǎng)時(shí)代，人流量就暗示著(zhù)無(wú)數的商機，景區每年都在接待的數量龐大的客流，其價(jià)值不僅限于景區門(mén)票的販賣(mài)收入，只要景區能夠找到較好的將客流量變現的方式，就能創(chuàng )造巨大的盈利成長(cháng)空間。

三、投資建議

我們建議牢牢緊抓“新中國”三條投資主線(xiàn):1）以在線(xiàn)旅游、商旅金融為代表的新模式.2)中產(chǎn)階級興起產(chǎn)業(yè)升級帶來(lái)的成長(cháng)空間，尤其關(guān)注出境游的爆發(fā)式增長(cháng)和迪斯尼落戶(hù)上海帶來(lái)的產(chǎn)業(yè)發(fā)展機會(huì );3)國企改革帶來(lái)的相關(guān)個(gè)股的爆發(fā)式外延擴張。具體到投資標的，基于“新產(chǎn)業(yè)新模式”的角度我們持續推薦攜程及騰邦國際；基于中產(chǎn)消費壯大帶來(lái)的消費升級，我們推薦出境游龍頭企業(yè)眾信旅游,易食股份，休閑游相關(guān)標的迪斯尼概念股錦江股份、宋城演藝、中青旅；基于國企改革給相關(guān)標的帶來(lái)的機會(huì )，綜合各地改革力度，大股東資產(chǎn)，及業(yè)績(jì)彈性我們依次推薦曲江文旅、桂林旅游、云南旅游、東方賓館等。

四、風(fēng)險提示

i)市場(chǎng)競爭對盈利能力的影響；ii)政治因素、氣候因素對旅游業(yè)務(wù)的影響；iii)費用投入超預期；iv)并購標的產(chǎn)生虧損