金融危機之后，我國社會(huì )消費品零售總額增速趨勢下滑，但包含服務(wù)消費的最終消費支出對中國經(jīng)濟的拉動(dòng)持續上升。一方面我國是全球最大的奢侈品消費市場(chǎng)，另一方面最近以方便面和榨菜等為代表的方便食品熱銷(xiāo)。關(guān)于我國居民是“消費升級”還是“消費降級”成為討論的焦點(diǎn)。我們認為消費升級和消費降級是同時(shí)存在。若將消費升級比作“上坡路”，消費降級比作“下坡路”，那么“上坡路”和“下坡路”是同一條路，都與房地產(chǎn)的收入分配效應有關(guān)。具體如下：

■  消費升級和消費降級同時(shí)存在

消費升級，通常是指旅游、休閑娛樂(lè )、文化消費等享受型消費及教育、技能培訓等發(fā)展型消費占比的提高，反映消費質(zhì)量的提升。消費降級通常是指基礎食品、基礎衣物、基礎居住等生存型消費占比的提高，反映消費水平的下降。

我們從宏觀(guān)、中觀(guān)、微觀(guān)三個(gè)層面觀(guān)察，目前我國消費升級和消費降級同時(shí)存在。宏觀(guān)層面：長(cháng)期看我國居民消費以消費升級為主，但近期存在消費降級的跡象，主要表現在休閑娛樂(lè )、汽車(chē)類(lèi)等耐用品、網(wǎng)上非實(shí)物消費增速出現顯著(zhù)下滑。中觀(guān)層面：近兩年貴州茅臺和涪陵榨菜扣非后歸母凈利潤同比大幅增加，股價(jià)同時(shí)大幅上漲；2018年以來(lái)，汽車(chē)整體消費大幅下滑，但C級高檔車(chē)逆勢高速增長(cháng)。微觀(guān)層面：多層次需求構成的“低檔消費+高檔消費”的搭配屢見(jiàn)不鮮。

■  消費升級、消費降級均和房地產(chǎn)的收入分配效應相關(guān)

消費分化的背后是財富和收入的分化，房地產(chǎn)價(jià)格的上漲加劇了財富和收入的分化。貧富差距拉大導致社會(huì )階層的分化明顯，不同社會(huì )階層對應不同的消費檔次。中低收入群體追求消費品的基本功能和性?xún)r(jià)比，高收入人群追求品牌和質(zhì)量，兩個(gè)群體消費能力和消費追求體現在消費品上構成了消費升級和消費降級的共存。

房地產(chǎn)的快速發(fā)展既提振了我國居民的總體收入和消費水平，但同時(shí)過(guò)高的房?jì)r(jià)和居民加杠桿購房行為也對我國的消費產(chǎn)生了抑制，房地產(chǎn)價(jià)格的攀升是消費升級和消費降級同時(shí)存在的重要原因。房地產(chǎn)價(jià)格通過(guò)財富效應作用于“有房族”，刺激他們消費升級；同時(shí)通過(guò)擠出效應作用于“無(wú)房族”，導致他們消費降級。在房地產(chǎn)市場(chǎng)火熱時(shí)期，房地產(chǎn)的財富效應更為顯著(zhù)；在房地產(chǎn)市場(chǎng)調控趨嚴，市場(chǎng)交易冷清但房?jì)r(jià)依然處于高位時(shí)期，房地產(chǎn)的逆向財富效應發(fā)揮作用，消費升級進(jìn)程放緩甚至轉為消費降級，而由于房?jì)r(jià)依然處于高位，房地產(chǎn)的擠出效應持續顯著(zhù)，消費降級也變得更加顯著(zhù)。

■  消費升級和消費降級共存，投資機會(huì )多元

從短期看，消費降級趨勢不可忽視，高性?xún)r(jià)比產(chǎn)品對應的行業(yè)或產(chǎn)業(yè)值得關(guān)注。從長(cháng)期看，消費升級仍是主流，養老醫療、教育以及通信等領(lǐng)域蘊藏投資機遇。從地區看，三四線(xiàn)城市及縣鎮消費市場(chǎng)的增長(cháng)頗具潛力。未來(lái)針對不同收入水平與不同城市的人群進(jìn)行精準定位的消費品提供與消費服務(wù)將具有很大的市場(chǎng)。

2018年，消費問(wèn)題一直被大家廣泛關(guān)注，消費領(lǐng)域也呈現多元化和復雜化的特點(diǎn)。從宏觀(guān)層面看，我國自2008年之后社會(huì )消費品零售總額增速呈趨勢性下滑，2018年11月份社會(huì )消費品零售總額同比增長(cháng)8.1%，同比下滑了2.1個(gè)百分點(diǎn)；1-11月社會(huì )消費品零售總額累計同比增長(cháng)9.1%，同比下滑1.2個(gè)百分點(diǎn)。但另一方面，隨著(zhù)投資的快速下降，包含服務(wù)消費的最終消費支出對中國經(jīng)濟的拉動(dòng)持續上升。2018年二、三季度最終消費支出對GDP累計貢獻率分別為78.5%、78.0%，較2017年同期分別上升15.1、13.5個(gè)百分點(diǎn)。從微觀(guān)層面看，具體消費中品質(zhì)升級、產(chǎn)業(yè)升級帶動(dòng)下的“消費升級”得到了廣泛的認可，但與此同時(shí)，以方便面和榨菜為代表的方便食品熱銷(xiāo)、拼多多搶占市場(chǎng)份額等現象又引起了大家關(guān)于“消費降級”的討論。

本篇報告通過(guò)多個(gè)角度分析了我國目前消費的特點(diǎn)以及與房地產(chǎn)價(jià)格收入分配效應的關(guān)系，得出如下結論：消費升級和消費降級是同時(shí)存在的，且消費升級和消費降級都與房地產(chǎn)的收入分配效應有關(guān)?！坝蟹孔濉痹诜康禺a(chǎn)價(jià)格上升帶來(lái)的財富效應下消費升級，“無(wú)房族”在房地產(chǎn)價(jià)格上升帶來(lái)的擠出效應下消費降級。若將消費升級比作“上坡路”，消費降級比作“下坡路”，那么我們認為“上坡路”和“下坡路”是同一條路（房地產(chǎn)價(jià)格的上升）。

一、消費升級與消費降級同時(shí)存在

“橫看成嶺側成峰，遠近高低各不同?！币敫闱宄M現象的實(shí)質(zhì)，就不能僅僅把目光盯在消費的質(zhì)量、價(jià)格等某個(gè)單一的層面上，而要多角度地去觀(guān)察、分析消費現象。本部分首先從宏觀(guān)、中觀(guān)、微觀(guān)三個(gè)層面界定了消費升級與消費降級，然后闡明在中國市場(chǎng)三個(gè)層面都同時(shí)存在消費升級和消費降級。

1.1 消費升級與消費降級的界定

從傳統消費理論看，消費升級，一般認為是消費結構的升級，即不同種類(lèi)消費支出在消費總支出中比重的變化，通常是旅游、休閑娛樂(lè )、文化消費等享受型消費及教育、技能培訓等發(fā)展型消費占比的提高，反映消費質(zhì)量的提升。與之相反，消費降級即是消費結構的降級，通常是基礎食品、基礎衣物、基礎居住等生存型消費占比的提高，反映消費水平的下降。

我國地域間發(fā)展不平衡，消費者群體間收入、財富等情況的差異性較大，這些特點(diǎn)均會(huì )導致消費現象的多元及復雜。正是因為消費現象的多元和復雜，直接劃分消費層級的上升或下降是較為困難的，常常需要借助相關(guān)變量間接進(jìn)行觀(guān)測。我們從宏觀(guān)、中觀(guān)、微觀(guān)三個(gè)層面來(lái)說(shuō)明消費層級上升與下降的常用觀(guān)察指標。

宏觀(guān)層面，較為常見(jiàn)的是觀(guān)察恩格爾系數、居民消費水平指數等總量指標的變化。此類(lèi)指標對于居民整體消費情況的代表性較強，但缺點(diǎn)是不能刻畫(huà)消費結構內部的細致變化。

中觀(guān)層面，通常是通過(guò)觀(guān)察某種標志性消費品的消費情況。歷史上我們最為典型的消費升級是我國改革開(kāi)放前的“老三件”（自行車(chē)、手表、縫紉機）到改革開(kāi)放后的“新三件”（電視機、洗衣機、冰箱）的替代。標志性消費品消費量的增減往往帶來(lái)一家公司或者一個(gè)行業(yè)的興衰，我們可以觀(guān)察具體企業(yè)或者某個(gè)行業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)來(lái)找到消費升級和消費降級的跡象。

微觀(guān)層面，具體到消費者個(gè)體，隨著(zhù)每個(gè)人消費偏好及需求層次的不同，具體消費品中高端商品與低端商品的搭配更加多元。這里我們用馬斯洛的需求理論來(lái)刻畫(huà)消費升級。馬斯洛則將人的需求分為五個(gè)層次：生理需求、安全需求、感情需求、尊重需求、自我實(shí)現需求。需求理論以人類(lèi)不斷升級的需求刻畫(huà)了消費級進(jìn)的存在和實(shí)現規律。

1.2 消費升級與消費降級同時(shí)存在

1、宏觀(guān)層面：長(cháng)期看消費升級仍是主流，但近期存在消費降級的跡象

從較長(cháng)的時(shí)間維度看，我國居民消費以消費升級為主。最直接的證據是我國城鄉居民的恩格爾系數在持續下降，在改革開(kāi)放之初的1978年，我國城鎮居民與農村居民的恩格爾系數分別是57.5、67.7，經(jīng)過(guò)40年浩浩蕩蕩的發(fā)展，我國居民生活水平得到了巨大提高，2017年我國城鎮居民與農村居民的恩格爾系數分別降至28.6、31.2。從居民消費水平指數的角度看看，我國城鄉居民的消費水平也在逐年提升，農村居民的消費水平的提升幅度比城鎮居民更大，若將1978年的消費水平指數定為100，到了2017年，城鎮居民的消費水平指數上漲超過(guò)10倍至1108，農村居民的消費水平指數更是上漲接近12.5倍至1348。以上數據均說(shuō)明，長(cháng)期看，我國居民消費仍以消費升級為主。

從近期的消費數據看，我國居民消費存在消費降級的跡象。網(wǎng)絡(luò )購物已經(jīng)成為了日常消費的一個(gè)重要部分，我們通過(guò)網(wǎng)上消費數據能明顯看到我國存在消費降級的跡象。通過(guò)對比可以發(fā)現，2018年以來(lái)，網(wǎng)上實(shí)物消費額的累計同比增速走勢相對穩定，而網(wǎng)上非實(shí)物消費額的累計同比增速則出現了顯著(zhù)下滑，在2月份此值為47.99%，到了10月份，此值已然腰斬至到20.86%，與此同時(shí)，網(wǎng)上實(shí)物商品消費占社會(huì )消費品零售總額的比重也在攀升，2月份時(shí)，網(wǎng)上實(shí)物商品消費占社零總額的比重為14.9%，到了10月份，此值已經(jīng)來(lái)到了17.5%。透視網(wǎng)上實(shí)物消費中的消費結構可以發(fā)現，吃方面的消費額累計同比增速保持相對穩定，穿、用方面的消費額累計同比增速出現了大幅下滑。尤其是穿方面的消費，其累計同比增速從2月份的36.8%，下降到10月份的22.5%。以上數據均說(shuō)明，近期內我國居民消費存在一定的消費降級的跡象。

2、中觀(guān)層面：企業(yè)、行業(yè)層面均出現消費升級和消費降級

2018年以來(lái)，中觀(guān)層面上消費升級、消費降級共存的現象十分常見(jiàn)，這也是市場(chǎng)關(guān)注和討論最多的領(lǐng)域。我們將視角按照由小至大的順序，依次觀(guān)察企業(yè)、行業(yè)層面上發(fā)生的消費升級和消費降級。

先看企業(yè)，在食品飲料行業(yè)，存在著(zhù)代表消費升級和消費降級的標志性企業(yè)，分別是貴州茅臺和涪陵榨菜。這兩家企業(yè)的股價(jià)自2016年年初至2018年底表現均十分良好，貴州茅臺上漲了1.8倍，涪陵榨菜更是上漲了2.2倍。自2016年至今，貴州茅臺扣非后歸母凈利潤的同比變化依次是8.57%、60.57%、24.11%，涪陵榨菜扣非后歸母凈利潤的同比變化依次是55.17%、69.85%、68.67%。在重視預期和邊際變化的資本市場(chǎng)上，這兩家企業(yè)股價(jià)的良好表現不僅僅代表著(zhù)兩家企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)的超預期邊改善，也有資本市場(chǎng)對食品飲料行業(yè)未來(lái)消費分級趨勢延續的預期。

再看行業(yè)，在汽車(chē)行業(yè)，也同時(shí)存在著(zhù)消費升級與消費降級的現象。2018年以來(lái)，汽車(chē)整體消費負增長(cháng)，前11月的乘用車(chē)銷(xiāo)量當月同比數據中有7個(gè)月為負，尤其進(jìn)入后半年，7-11月的乘用車(chē)銷(xiāo)量當月同比依次為-5.9%、-7.4%、-13.2%、-13.1%、-18.0%，負增長(cháng)呈擴大趨勢。作為大額可選消費品，汽車(chē)整體消費量的下滑顯現出居民消費降級的跡象。但與此同時(shí)，C級高檔車(chē)逆勢高速增長(cháng)，前11個(gè)月的C級高檔車(chē)銷(xiāo)量當月同比數據全部為正，前11個(gè)月C級高檔車(chē)銷(xiāo)量累計同比增速為18.9%，高檔車(chē)銷(xiāo)量的逆勢高增長(cháng)又說(shuō)明高收入階層的消費升級也依然存在。

3、微觀(guān)層面：“低檔消費+高檔消費”的搭配屢見(jiàn)不鮮

細致到到具體消費者，不同層次的需求導致的其在不同領(lǐng)域形成“低檔消費+高檔消費”的搭配屢見(jiàn)不鮮。尤其80后、90后的消費者中，他們的消費考量不僅僅包含了商品的物質(zhì)品質(zhì)，也包含商品背后所代表的潮流、文化等非物質(zhì)因素。例如，對于部分80后、90后而言，雖然可支配收入水平較為有限，但并不妨礙其為了自身興趣和文化認同，在部分消費品上“輕奢”，進(jìn)行“高檔消費”，但與此同時(shí)，受困于預算約束，其又不得不在其他消費品上減少開(kāi)支，進(jìn)行“低檔消費”?！俺苑奖忝?背LV+出國窮游”的組合在現實(shí)中并不鮮見(jiàn)。從馬斯洛的需求理論看，這似乎在消費層面上完成了高層次需求對低層次需求的擠出，但在現實(shí)生活中，一旦衣食住行等需求得到基本滿(mǎn)足后，出于對興趣文化、精神領(lǐng)域的追求，人們消費層級的遞進(jìn)并不一定要嚴格按照從低層次需求到高層次需求的順序，消費者為了自我實(shí)現進(jìn)行的個(gè)性化選擇不可忽視。

二、消費升級、消費降級均和房地產(chǎn)的收入分配效應有關(guān)

2.1 房地產(chǎn)的收入分配效應機理

1、房地產(chǎn)的財富效應

當房地產(chǎn)價(jià)格上漲，擁有房產(chǎn)的居民消費者的名義財富升值，進(jìn)而刺激消費，我們把這種房地產(chǎn)價(jià)格上升對消費的正向促進(jìn)作用叫做房地產(chǎn)對居民消費的財富效應。

財富效應的實(shí)現有一定條件：消費者擁有房產(chǎn)并且擁有的房產(chǎn)不用于滿(mǎn)足剛性自住需求，即消費者擁有投資性房產(chǎn)，換言之，消費者可以將其擁有的住房用于出租、出售或者通過(guò)其他金融市場(chǎng)抵押再融資來(lái)增加貨幣需求。我們給此類(lèi)消費者起個(gè)名字“有房族”。在房地產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，財富效應將導致“有房族”擴大其總體消費，進(jìn)而引起消費升級。房地產(chǎn)價(jià)格對居民消費的財富效應在現實(shí)傳導時(shí)有五條不同的傳導渠道：直接財富效應渠道、流動(dòng)性約束渠道、預防性?xún)π钋?，派生效應渠道、信心效應渠道。具體如下：

直接財富效應渠道。當房?jì)r(jià)上升、房地產(chǎn)名義財富增加時(shí)，消費者可通過(guò)擁有的住房資產(chǎn)獲取房產(chǎn)增值收益來(lái)増加消費，這一傳導路徑是房地產(chǎn)財富效應的直接財富效應渠道。在現實(shí)生活中，不同家庭擁有的房產(chǎn)情況存在差異，直接財富效應也分為已兌現的財富效應和未兌現的財富效應兩個(gè)方面。一方面，對于擁有兩套及以上住房的居民而言，更多體現的是已兌現的財富效應。此時(shí)房地產(chǎn)更多地體現為投資品屬性，擁有多套房產(chǎn)的家庭的資產(chǎn)價(jià)值會(huì )隨著(zhù)房地產(chǎn)價(jià)格的上升而增加，此時(shí)消費者可將自住房外的其他住房出售或出租，直接獲得資產(chǎn)升值收益，并進(jìn)而增加當期消費。另一方面，對于只擁有自住房的居民家庭，更多體現的是未兌現的財富效應。當房地產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，僅擁有一套房的家庭雖然不太可能通過(guò)出售或出租自住房來(lái)獲取實(shí)際資本增值收益，然而，房地產(chǎn)財富的增加會(huì )使得這些家庭產(chǎn)生自己在未來(lái)更加富有的預期，這依舊會(huì )對居民消費造成一定的刺激作用。

流動(dòng)性約束渠道。當房?jì)r(jià)上升，房地產(chǎn)名義財富增加時(shí)，消費者的流動(dòng)性約束情況得以緩解進(jìn)而增加消費，這一傳導路徑是房地產(chǎn)財富效應的流動(dòng)性約束渠道?，F實(shí)中，大量的消費者面臨著(zhù)流動(dòng)性約束，消費者可能因為其擁有的資金量不足，并且無(wú)法從金融機構獲得充分的貸款，從而難以實(shí)現理想的消費。住房是優(yōu)質(zhì)的抵押品，依賴(lài)于房地產(chǎn)的抵押擔保，能使消費者更容易地獲得低成本貸款。房?jì)r(jià)上升會(huì )提高抵押品的價(jià)值，進(jìn)而放松住房所有者的流動(dòng)性約束來(lái)増加其消費。流動(dòng)性約束渠道主要作用于那些擁有房產(chǎn)且面臨流動(dòng)性約束的消費者，在這一渠道下居民的消費能力隨著(zhù)房?jì)r(jià)的上漲而提高，使其更有能力將原本只能在未來(lái)增加的消費提前到當期，從而表現為當期消費増加。

預防性?xún)π钋馈?/strong>當房?jì)r(jià)上升，房地產(chǎn)名義財富增加時(shí)，消費者的實(shí)際預防性?xún)π铑~度得以減少，并最終引起居民消費增多，這一傳導路徑是房地產(chǎn)財富效應的預防性?xún)π钋?。在現實(shí)生活中，為了規避未來(lái)生活不確定性可能帶來(lái)的消費縮水，謹慎的消費者會(huì )進(jìn)行額外儲蓄，這一部分儲蓄通常被稱(chēng)為預防性?xún)π?。家庭所持有的房地產(chǎn)財富本身也具備一定的面臨不確定性時(shí)的防御功能，在該種情況下，當房地產(chǎn)財富隨著(zhù)房?jì)r(jià)的上漲而增加時(shí)，居民會(huì )由于房產(chǎn)價(jià)值保障的增加而減少實(shí)際預防性?xún)π?，進(jìn)而帶來(lái)當期實(shí)際消費的增加。

派生效應渠道。伴隨著(zhù)房?jì)r(jià)的上升和住房交易量的增加，購買(mǎi)了房產(chǎn)的居民也會(huì )在后續房屋裝修時(shí)，增加對建筑材料、家居用品及家用電器等消費品的需求。從時(shí)點(diǎn)上看，派生效應渠道主要發(fā)生在消費者剛剛購買(mǎi)房地產(chǎn)之后的一段時(shí)間，并不具有長(cháng)期性，但這種派生效應帶來(lái)的消費增加依然不可忽視。

信心效應渠道。信心效應的理論基礎是財富幻覺(jué)、從眾心理等行為金融學(xué)理論。房地產(chǎn)是我國國民經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)，其價(jià)格變動(dòng)趨勢往往先行于宏觀(guān)經(jīng)濟指標，是對未來(lái)收入和價(jià)格預期的反映。因此，房地產(chǎn)價(jià)格的上升還能夠增強持有住房的消費者對未來(lái)經(jīng)濟發(fā)展的信心，提高其短期內的邊際消費傾向，從而促進(jìn)消費水平的提高。

2、房地產(chǎn)的擠出效應

房地產(chǎn)價(jià)格上漲，消費者購置房屋的成本上升了，進(jìn)而不得不在約束的收入預算下增加購房?jì)π顪p少其他消費，最終導致整體消費下降，我們把這種房地產(chǎn)價(jià)格上升對消費的負向壓制作用叫做房地產(chǎn)價(jià)格對居民消費的擠出效應。擠出效應的實(shí)現同樣需要滿(mǎn)足一定的條件：消費者屬于沒(méi)有房屋且有購置房屋的剛性需求，消費者的勞動(dòng)收入在短期內是有限的，且一般而言，預期勞動(dòng)收入增長(cháng)率小于房地產(chǎn)價(jià)格的增長(cháng)率。我們給此類(lèi)消費者起個(gè)名字“無(wú)房族”。在房地產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，擠出效應將導致“無(wú)房族”縮小其總體消費，進(jìn)而引起消費降級。房地產(chǎn)價(jià)格上漲對于居民消費的擠出效應在現實(shí)傳導時(shí)有五條不同的傳導渠道：替代效應渠道、月租約束渠道、流動(dòng)性約束渠道、財富再分配渠道、消費觀(guān)念渠道。具體如下：

替代效應渠道。替代效應主要作用于有購房計劃的“無(wú)房族”。當房地產(chǎn)價(jià)格上漲，這意味著(zhù)有購房計劃的消費者未來(lái)購房負擔的加重，為了維持原計劃購房，消費者只能增加用以將來(lái)購房的儲蓄（一般體現為積攢首付）而減少其他消費支出。同時(shí)，對于剛剛通過(guò)貸款方式完成新房購置的家庭來(lái)說(shuō)，沉重的房貸依然將在較長(cháng)的一段時(shí)間內成為該家庭每月均會(huì )發(fā)生的大額支出，房貸也將長(cháng)期且顯著(zhù)地壓制居民消費。

房租約束渠道。顧名思義，房租約束效應起作用的具體方式是每個(gè)“無(wú)房族”每月均要面對的支出：房租。由于住宅價(jià)格和租金之間存在長(cháng)期均衡關(guān)系，房地產(chǎn)價(jià)格上漲，租金也會(huì )相應上漲。對于沒(méi)有自有住房、依賴(lài)租賃的家庭來(lái)說(shuō)，房租的日益上升將迫使這些家庭不得不減少其他消費的支出。

流動(dòng)性約束渠道。對于不擁有房產(chǎn)的消費者，流動(dòng)性問(wèn)題依然存在甚至會(huì )較為嚴重，而房地產(chǎn)價(jià)格的上升會(huì )相對增加其申請貸款的困難程度，使其面臨的流動(dòng)性不足問(wèn)題更加嚴重，流動(dòng)性不足將直接壓制其當期消費。

財富再分配渠道。房地產(chǎn)價(jià)格的上漲將使財富在居民中進(jìn)行重新分配，總體看來(lái)，房地產(chǎn)價(jià)格上漲帶來(lái)的財富轉移發(fā)生在5個(gè)方面：即社會(huì )財富向富人、城市、投機者、房地產(chǎn)商和政府轉移。這自然帶來(lái)了社會(huì )財富從中低收入階層向高收入階層轉移，中低收入階層的邊際消費傾向高于高收入階層，故房地產(chǎn)價(jià)格帶來(lái)的財富重新分配抑制了整體消費。

消費觀(guān)念渠道。我國目前的消費觀(guān)念依然是傳統的儲蓄型消費，而非信貸型消費。傳統的消費觀(guān)念引導下，即使沒(méi)有流動(dòng)性約束，因房負債的家庭也可能為了盡早地還清債務(wù)而減少消費，因此，房地產(chǎn)價(jià)格上升可能會(huì )從心理上壓抑居民的消費欲望，進(jìn)而降低了消費者的消費信心及邊際消費傾向。

當房地產(chǎn)價(jià)格上升時(shí)，正是財富效應和擠出效應同時(shí)起作用，導致了“有房族”的消費升級和“無(wú)房族”的消費降級同時(shí)存在。

2.2 房地產(chǎn)的財富效應帶來(lái)居民消費升級

消費分化的背后是財富和收入的分化，房地產(chǎn)價(jià)格的上漲加劇了財富和收入的分化。貧富差距拉大導致社會(huì )階層的分化明顯，不同社會(huì )階層對應不同的消費檔次。中低收入群體追求消費品的基本功能和性?xún)r(jià)比，高收入人群追求品牌和奢侈品等，兩個(gè)群體消費能力和消費追求體現在消費品上構成了消費升級和消費降級的共存。從基尼系數角度看，我國基尼系數在 2015 年觸底后連續兩年上升，2017 年已經(jīng)達到了0.467，這與我國新一輪房地產(chǎn)周期復蘇的時(shí)間基本一致。房地產(chǎn)價(jià)格的快速上升，導致居民的財產(chǎn)收入增速超過(guò)工資收入增速。擁有的房地產(chǎn)越多，房地產(chǎn)價(jià)格上漲的越多，居民的財產(chǎn)收入增速越快，導致有房階級和無(wú)房階級財富和收入的分化越大。

房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展拉動(dòng)了內需，提高了我國居民的總體收入。1998年后我國大力推動(dòng)城鎮化和發(fā)展房地產(chǎn)行業(yè)，希望通過(guò)發(fā)展房地產(chǎn)行業(yè)能夠提高國民總體收入及消費水平，并以此拉動(dòng)內需的方式推動(dòng)我國經(jīng)濟從依靠出口與政府支出的兩部門(mén)經(jīng)濟向依靠居民消費、固定資產(chǎn)投資、出口的三部門(mén)經(jīng)濟轉型。

房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展提高了我國居民的總體收入和消費水平。房地產(chǎn)行業(yè)市場(chǎng)化大潮泛起后，商品房成交價(jià)格一路高歌猛進(jìn)。全國商品房銷(xiāo)售均價(jià)從2000年的2112元/平方米上漲到了2016年的7476元/平方米，上漲了約254%。房地產(chǎn)行業(yè)作為我國經(jīng)濟的支柱產(chǎn)業(yè)，其發(fā)展帶動(dòng)了鋼鐵、建材、家具家電等多個(gè)行業(yè)的發(fā)展，還解決了大量的就業(yè)問(wèn)題。與此同時(shí)，房地產(chǎn)作為我國居民財富的主要承載方式，房地產(chǎn)價(jià)格的上升也導致我國居民名義財富的增加，房地產(chǎn)行業(yè)的發(fā)展大大提高了我國居民的國民總體收入及消費水平。全國城鎮居民人均可支配收入從2000年的6280元上漲至2016年的33616元，上漲了大約435％。全國城鎮居民人均消費支出從2000年的4998元上漲到2016年的23079元，上漲了大約362％。

在我國人均可支配收入和人均消費支出大幅增加下，不同商品的消費支出比例也發(fā)生一定的變化。與2013年底相比，2017年底代表居民消費升級的享受型消費種類(lèi)，如醫療保健、教育、文化、娛樂(lè )以及交通和通訊的消費支出比例都出現不同程度的攀升。此外，據媒體報道，自2016 年開(kāi)始，我國已經(jīng)超越美國成為全球最大的奢侈品市場(chǎng)，占全球份額23%。房地產(chǎn)價(jià)格的快速上漲放大了有房階級的財富效應，促進(jìn)了其對高端產(chǎn)品的消費。

2.3 房地產(chǎn)的擠出效應導致居民消費降級

過(guò)高的房?jì)r(jià)和加杠桿購房行為對我國居民的消費產(chǎn)生抑制。通過(guò)觀(guān)察居民杠桿增速與人均消費支出增速的變動(dòng)，我們可以明顯看到居民杠桿增速對人均消費支出增速產(chǎn)生了抑制，即當居民加杠桿過(guò)快時(shí)，往往伴隨著(zhù)消費支出增速的回落；而當居民加杠桿較慢時(shí)，消費支出增速反而較快。2016年以來(lái)，居民部門(mén)杠桿增速保持高位，明顯抑制了居民消費支出的增長(cháng)。相對房?jì)r(jià)也對居民消費支出增速產(chǎn)生了抑制，當百城房?jì)r(jià)/收入較高時(shí)，居民消費支出增速受到抑制，而當百城房?jì)r(jià)/收入較低時(shí)，居民消費支出增速有了明顯上升。2015年之后，百城房?jì)r(jià)/收入上漲，對居民消費的抑制作用明顯，人均消費支出增速有了明顯的下滑。以上數據均說(shuō)明過(guò)高的房?jì)r(jià)和加杠桿購房行為會(huì )對我國居民的消費產(chǎn)生了明顯的抑制作用。

在2016年和2017年房地產(chǎn)市場(chǎng)比較火熱時(shí)期，房地產(chǎn)價(jià)格和銷(xiāo)量增速都處于相對高位，房地產(chǎn)市場(chǎng)具有明顯的財富效應，消費升級現象顯著(zhù)，體育、娛樂(lè )用品以及耐用品汽車(chē)類(lèi)消費都處于高位。隨著(zhù)房地產(chǎn)市場(chǎng)調控的趨嚴以及金融監管的加強導致信用緊縮，房地產(chǎn)銷(xiāo)售開(kāi)始下滑，房地產(chǎn)價(jià)格上行動(dòng)力大幅減弱。進(jìn)入2018年以來(lái)，房地產(chǎn)銷(xiāo)售同比增速處于停滯狀態(tài)，房地產(chǎn)價(jià)格也在高位盤(pán)整，房地產(chǎn)的逆財富效應發(fā)揮作用，但由于在2016年和2017年，居民杠桿率快速上行，對消費產(chǎn)生較大的壓制，居民消費降級顯著(zhù)。具體來(lái)看，代表消費升級的產(chǎn)品如體育、娛樂(lè )用品以及耐用品汽車(chē)類(lèi)消費同比增速大幅下滑，其中汽車(chē)類(lèi)消費增速由2016年底的最高14.4%下降到目前的-10.0%，體育、娛樂(lè )用品消費增速由由2016年底的最高24.8%下降到目前的-8.5%，消費升級顯著(zhù)放緩甚至可以說(shuō)轉為消費降級。同時(shí)，代表必需品類(lèi)消費的日用品消費增速進(jìn)入2018年以來(lái)顯著(zhù)上行，2017年日用品消費平均增速為7.9%，2018年平均為13.6%，目前為16.0%。

綜上，房地產(chǎn)的快速發(fā)展既提振了我國居民的總體收入和消費水平，但同時(shí)過(guò)高的房?jì)r(jià)和加杠桿購房行為也對我國居民的消費產(chǎn)生了抑制，房地產(chǎn)價(jià)格的上升是消費升級和消費降級同時(shí)存在的重要原因。房地產(chǎn)價(jià)格通過(guò)財富效應作用于“有房族“，刺激他們消費升級；同時(shí)通過(guò)擠出效應作用于“無(wú)房族”，導致他們消費降級。在房地產(chǎn)市場(chǎng)火熱時(shí)期，房地產(chǎn)的財富效應更為顯著(zhù)；在房地產(chǎn)市場(chǎng)調控趨嚴，市場(chǎng)交易冷清但房?jì)r(jià)依然處于高位時(shí)期，房地產(chǎn)的逆向財富效應發(fā)揮作用，消費升級進(jìn)程放緩甚至轉為消費降級，而由于房?jì)r(jià)依然處于高位，房地產(chǎn)的擠出效應持續顯著(zhù)，消費降級也變得更加顯著(zhù)。

三、消費升級消費降級共存，投資機會(huì )多元

短期內，我國房地產(chǎn)價(jià)格難以出現大幅調整，房?jì)r(jià)的高位盤(pán)整以及較高的居民杠桿率將對居民消費產(chǎn)生壓制，消費降級給高性?xún)r(jià)比產(chǎn)品對應的產(chǎn)業(yè)帶來(lái)投資機遇。由于拼多多精準定位于中低收入階層，迎合了消費降級群體的消費需求，拼多多的成交量持續提升，活躍用戶(hù)也大幅增加。我們認為，未來(lái)以二鍋頭、榨菜、中檔服裝等為代表的高性?xún)r(jià)比熱銷(xiāo)產(chǎn)品對應的行業(yè)或者產(chǎn)業(yè)值得關(guān)注。

長(cháng)期看，消費升級仍主流。這得益于，一方面中央持續強化房地產(chǎn)市場(chǎng)調控，堅持“房住不炒”，遏制居民加杠桿購房行為，逐步減輕房地產(chǎn)市場(chǎng)對消費領(lǐng)域的擠出效應；另一方面近期中央深改委審議通過(guò)了《關(guān)于完善促進(jìn)消費體制機制進(jìn)一步激發(fā)居民消費潛力的若干意見(jiàn)》和《完善促進(jìn)消費體制機制實(shí)施方案（2018－2020 年）》，強調完善促進(jìn)消費體制機制，提升居民消費能力，切實(shí)增強消費對經(jīng)濟發(fā)展的基礎性作用。而且，個(gè)人所得稅稅改進(jìn)入落地實(shí)施階段，從而有助于提高居民的可支配收入。我們認為以服務(wù)消費為主導的新型消費模式有望成為新的經(jīng)濟增長(cháng)點(diǎn)，蘊含著(zhù)投機機會(huì )。我們最為看好養老醫療、教育、文娛以及通信領(lǐng)域。

此外，從地區看三四線(xiàn)城市及縣鎮消費市場(chǎng)的增長(cháng)頗具潛力。一方面，三四線(xiàn)城市房?jì)r(jià)/收入通常低于一二線(xiàn)城市，房地產(chǎn)價(jià)格的財富效應相對擠出效應更為明顯，有助于提振三四線(xiàn)城市的消費能力。另一方面，三四線(xiàn)城市的邊際消費傾向相對更高，疊加電商滲透率逐漸提高以及人均可支配收入快速增加，三四線(xiàn)城市的人均消費支出增速也相對較高。我們看好三四級城市及縣鎮消費市場(chǎng)的增長(cháng)潛力。因此，未來(lái)針對不同收入水平與不同城市的人群進(jìn)行精準定位的消費品提供與消費服務(wù)將具有很大的市場(chǎng)。

*本文來(lái)源：微信公眾平臺“張明宏觀(guān)金融研究”（ID：zhangming_iwep），作者：平安證券宏觀(guān)組，張明、陳驍、魏偉、郭子睿、王鑫，原標題：《上坡路和下坡路是同一條路——消費升級、消費降級均與房地產(chǎn)有關(guān)》。

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