7月24日，復星旅游文化發(fā)布公告稱(chēng)，新冠疫情對該集團的旅游運營(yíng)業(yè)務(wù)產(chǎn)生重大負面影響，預料今年上半年虧損約8.5億至10億人民幣。

在復星旅游文化發(fā)布業(yè)績(jì)預告后，7月26日，中金公司發(fā)布一份研究報告稱(chēng)，雖上半年疫情致海外業(yè)務(wù)產(chǎn)生虧損，仍看好該公司在中國的業(yè)務(wù)拓展。中金指出，復星旅游文化亞特蘭蒂斯未來(lái)業(yè)績(jì)彈性值得期待，且明顯受益海南自貿港政策；此外，中國 Club Med目前有 7 家在運營(yíng)，未來(lái)計劃每年新開(kāi)3-5家，目前已有7個(gè)在建新項目和7個(gè)規劃洽談項目；同時(shí)，公司現金儲備充足，且太倉、麗江物業(yè)已陸續開(kāi)始預售，現金流可應對疫情負面影響以及未來(lái)大規模擴張。

對此，中金對復星旅游文化維持目標價(jià)10.85港幣，對比其7月28日收盤(pán)股價(jià)，漲幅空間達61%。

領(lǐng)跑海南的自貿港政策受益股

7月11日，三亞·亞特蘭蒂斯推出的亞特蘭蒂斯水世界夜場(chǎng)活動(dòng)率先拉開(kāi)了三亞暑期旅游市場(chǎng)的大幕，水世界夜場(chǎng)12日和13日周末兩天，水世界人流超過(guò)7000人。7月18日，水世界人流如期破萬(wàn)。

盡管今年初以來(lái)，疫情對旅游業(yè)造成較大影響，公司三亞·亞特蘭蒂斯項目截止2月29日兩個(gè)月EBITDA仍達5千萬(wàn)元。三月中旬亞特蘭蒂斯全面開(kāi)園，經(jīng)過(guò)3個(gè)半月的恢復期，6月收入恢復至97成。復星旅游文化董事長(cháng)錢(qián)建農日前表示：暑期開(kāi)始，隨著(zhù)夜場(chǎng)開(kāi)園和各種豐富的活動(dòng)，預期今年暑期收入將恢復成長(cháng)。

海南是復星產(chǎn)業(yè)布局的重要陣地。截至目前，復星旅游文化將源自法國提供一價(jià)全包休閑度假的Club Med地中海俱樂(lè )部、一站式娛樂(lè )休閑及綜合旅游度假目的地三亞·亞特蘭蒂斯落戶(hù)三亞。4月13日，三亞市政府復星旅游文化簽署戰略合作協(xié)議，復星旅游文化集團擬打造“三亞﹒復游城”，該項目涵蓋世界級主題樂(lè )園、主題酒店、購物中心、康養中心、財富管理中心等業(yè)態(tài)和內容，將以綜合體的形式深度布局海南休閑度假和零售業(yè)態(tài)。

自6月1日《海南自由貿易港建設總體方案》出臺以來(lái)，海南自貿港構建國際旅游消費中心，免稅和入境免簽政策等帶來(lái)的國內外客流量將大幅上升，特別是三亞擁有系列免稅購物店、旅游景點(diǎn)、高端住宿等，將成為赴海南游客主要的目的地。

7月14日，文化和旅游部辦公廳宣布恢復跨?。▍^、市）團隊旅游，目前多省市均已放開(kāi)。自恢復跨省跟團游以來(lái)，去哪兒網(wǎng)數據顯示，三亞搜索量增速最快，成為暑期“新寵”?？土髁可仙紫葘⑹沟萌齺啞喬靥m蒂斯整體受益。

此外，方案中提到，對注冊在海南自由貿易港并實(shí)質(zhì)性運營(yíng)的鼓勵類(lèi)產(chǎn)業(yè)企業(yè)，減按15%征收企業(yè)所得稅。據中金最近一份研報測算，若稅率下降至15%，將提升亞特蘭蒂斯凈利潤的13%（基于2019年數據）。

除了企業(yè)所得稅帶來(lái)的直接受益以外，海南自貿政策最大的看點(diǎn)是全島免稅。免稅屬于特許權范圍，同時(shí)需要流量、場(chǎng)地和供應鏈。筆者在天眼查注意到，7月9日，復星旅游文化已在海南成立全資子公司——海南星旅購貿易有限公司，里面有涉及免稅商店商品銷(xiāo)售等經(jīng)營(yíng)范圍，在免稅前景一片藍海的海南，未來(lái)不排除公司有意向進(jìn)軍這一領(lǐng)域。

歐美旅游業(yè)解封，Club Med全球業(yè)務(wù)逐步恢復

隨著(zhù)歐美地區逐漸解除或放寬限制性措施，歐美旅游業(yè)自6月起開(kāi)始迎來(lái)解封重啟，復星旅游文化的Club Med業(yè)務(wù)將迎來(lái)全面復蘇。6月12日，Club Med旗下美洲度假村Sandpipers重開(kāi)，6月下旬至7月初，歐洲一系列度假村密集開(kāi)啟。據公司公告顯示，其預計在7月底全球有25家度假村重啟，容納能力恢復至35%。

在國內，除了兩個(gè)滑雪度假村季節性關(guān)閉，其他五家度假村從4月來(lái)已陸續開(kāi)放。安吉及北京延慶度假村在五一期間全部售罄。隨后Club Med桂林度假村、三亞度假村和Club Med Joyview北戴河度假村，也分別于4月27日、5月1日和5月28日重新開(kāi)業(yè)。公司管理層在近期表示，中國的5家常年度假村重啟后均表現不俗，安吉度假村自五一以來(lái)已連續12個(gè)周末滿(mǎn)房。

此外， Club Med的新項目開(kāi)發(fā)進(jìn)程未受影響，塞舌爾和法國阿爾卑斯山項目預計隨著(zhù)穩步推進(jìn)，仍計劃將在12月份落成，另一家翻新改造的法國度假村已投入運營(yíng)。度假村業(yè)務(wù)還以輕資產(chǎn)模式在中國的擴張，7月18日，公司Club Med與魯能集團、湯山溫泉旅游度假區和復地集團分別簽約，規劃建設打造Joyview 度假村系列，分別為千島湖、南京湯山及南京仙林項目，均采用輕資產(chǎn)的管理模式。

太倉復游城啟動(dòng)預售，或成公司又一大增長(cháng)引擎

2019年11月，復星旅游文化發(fā)布復游城品牌，麗江及太倉項目冠上了復游城的稱(chēng)謂。7月17日，太倉復游城地產(chǎn)部分迎來(lái)預售，而麗江復游城的地中海國際度假區也將于8開(kāi)業(yè)，這兩個(gè)項目是在亞特蘭蒂斯項目成功經(jīng)驗的復制。

太倉復游城距離太倉南站僅600米，交通便利，滬蘇通鐵路已于7月1日開(kāi)通運營(yíng)，上海到太倉僅需30分鐘。隨著(zhù)太倉接入長(cháng)三角高鐵網(wǎng)絡(luò )，未來(lái)在高鐵兩個(gè)小時(shí)半徑圈內可以覆蓋1.6億人。太倉復游城有望享受基建完善、交通便利所帶來(lái)的長(cháng)三角周邊度假經(jīng)濟。

太倉復游城有望成為公司又一大增長(cháng)引擎。從面積看，太倉復游城的128.6萬(wàn)平方米的建筑面積，相較于已開(kāi)幕的占地54萬(wàn)平方米的三亞·亞特蘭蒂斯更具優(yōu)勢。項目將擁有華東地區最大的室內滑雪場(chǎng)之一、運動(dòng)樂(lè )園、Club Med度假村、歐洲風(fēng)情小鎮等。目前，我國每百萬(wàn)人擁有滑雪場(chǎng)數量遠低于歐美，滑雪項目成長(cháng)空間大。太倉復游城預計高峰期可容納近10萬(wàn)人，成熟期年接待游客量可達500萬(wàn)人次。

此外，太倉復游城總建筑面積約128.6萬(wàn)平方米，配套物業(yè)超過(guò)55.4萬(wàn)平方米。我們預測可售物業(yè)在2020-2024年陸續推出，可售價(jià)格每年遞增5%計算，則物業(yè)總營(yíng)收有望達到人民幣144.6億。而太倉商業(yè)街、冰雪世界有望分別于21年下半年及22年分批開(kāi)業(yè)，筆者粗略估算，項目從2020-2029年的現金流累計可超過(guò)250億；十年累計自由現金流超過(guò)150億，假設10%的wacc，1.2的企業(yè)beta，項目終值現值約100億，假設十年間項目平均有息負債30億，項目股權價(jià)值約70億，相當于亞特蘭蒂斯成長(cháng)期的估值。

家庭度假需求暴增，國內業(yè)務(wù)恢復增長(cháng)，復星旅游文化迎來(lái)建倉良機

今年以來(lái)，雖然受到疫情影響，公司股價(jià)至今累跌四成，但三亞·亞特蘭蒂斯及Club Med的國內業(yè)務(wù)已呈現良好的恢復態(tài)勢，下半年有望恢復增長(cháng)。從增長(cháng)空間看，新項目太倉及麗江有望于今年開(kāi)始逐步釋放，為公司帶來(lái)持續的現金流，參考亞特蘭蒂斯的成功經(jīng)驗，新項目有望成為公司國內兩大新引擎。

隨著(zhù)疫苗上市提上日程，筆者預計最晚這個(gè)冬天將迎來(lái)全民接種。疫情對人們生活和工作方式可能引起深刻改變，Zoom、騰訊會(huì )議等遠程會(huì )議技術(shù)可能一定范圍減少商務(wù)旅行的必要性，而疫情后因居家隔離帶來(lái)的家庭度假需求反而迎來(lái)爆發(fā)式反彈。

此外，恒生指數公司將于2020年8月14日 （星期五） 宣布2020年第二季度之恒生指數系列檢討結果，成份股變動(dòng)將于2020年9 月7日 （星期一）生效。根據中信證券(29.300, 0.90, 3.17%)的預測，復星旅游文化還將被納入港股通標的，受到更多北水資金的關(guān)注。從我們的分析來(lái)看，10港幣以下投資復星旅游文化無(wú)疑是疫情跌出的機會(huì )，正在價(jià)值回歸，目前正是建倉良機。

*本文來(lái)源：新浪證券，原標題：《半年虧10億，復星旅游文化價(jià)值幾何？》。

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