于6月下旬向港股遞交招股書(shū)的同程藝龍，有望成為香港OTA第一股。

提交招股書(shū)的三個(gè)月前，同程和藝龍剛剛完成合并。前者主營(yíng)交通訂票，后者主營(yíng)住宿預訂，加上雙方背后都有騰訊和攜程這兩位重要股東，這場(chǎng)合并被媒體報道為“核心優(yōu)勢互補”。

然而時(shí)至今日，為了乘上資本寒冬前的紅利“末班車(chē)”，兩家機構僅僅倉促打包了業(yè)務(wù)，就向港股發(fā)起沖刺。是資本的“挾持”，還是對無(wú)法掌控流量的危機感？上市后的新品牌“同程藝龍”，到底路在何方？

重組中倉促上市

去年年底，同程旅游旗下的同程網(wǎng)絡(luò )板塊和藝龍旅行網(wǎng)宣布合并，成立新公司“同程藝龍”。早期分別入股同程旅游和藝龍旅游網(wǎng)的騰訊和攜程，成為新公司的第一大股東和第二大股東，目前分別持股24.92%和22.88%，

合并后的新公司，由原同程旅游CEO吳志祥任董事會(huì )聯(lián)席董事長(cháng)兼執行董事，原藝龍CEO江浩任副董事長(cháng)兼執行董事。江浩曾為攜程副總裁，自攜程入股藝龍后加入。自此，同程藝龍董事會(huì )的所有執行董事中，已沒(méi)有攜程入股前的藝龍管理成員，原同程旅游的五位創(chuàng )始人也僅余下兩位。

同程藝龍發(fā)展歷程

合并之初，同程藝龍表示將“致力于成為領(lǐng)先的在線(xiàn)預訂出行交通與住宿平臺”，并“整合雙方大交通、酒店等優(yōu)勢資源”。

然而，“優(yōu)勢資源”的整合至今仍未達到預期。兩家公司僅打通了微信、QQ中的“火車(chē)票機票”和“酒店”入口和會(huì )員等級積分體系；同程旅游和藝龍網(wǎng)的手機應用軟件依然獨立運營(yíng)。無(wú)冕財經(jīng)（微信號：wumiancaijing）在撥打客服熱線(xiàn)時(shí)發(fā)現，兩家的400客服熱線(xiàn)也仍是分開(kāi)的。

整合不充分也得到了內部員工的確認。據同程旅游一位不愿具名的員工向無(wú)冕財經(jīng)（ID：wumiancaijing）透露，無(wú)論是合并后還是上市后，除了管理層的變化，同程和藝龍仍然像是兩家公司一樣運營(yíng)，實(shí)際業(yè)務(wù)仍然是各做各的，只是在機票、火車(chē)票、酒店預訂等部分產(chǎn)品板塊實(shí)現了信息互聯(lián)。

由于合并后的新公司經(jīng)營(yíng)期太短，因此難以評估業(yè)務(wù)及增長(cháng)前景。招股書(shū)中將此視為風(fēng)險因素，甚至經(jīng)營(yíng)指標也只能將同程線(xiàn)上業(yè)務(wù)和藝龍的數據相加作為參考。相較于此前用戶(hù)熟知的同程網(wǎng)和藝龍網(wǎng)，“同程藝龍”作為一個(gè)新品牌，如何重建知名度、擴大用戶(hù)基礎，都是一場(chǎng)新的考驗。

但同程藝龍依然倉促向港交所提交了招股說(shuō)明書(shū)，這距離合并完成僅三個(gè)月，速度之快令人驚訝。

資本挾持

運營(yíng)時(shí)間如此短暫的同程藝龍，為何在整合未達預期的情況下，也要上市？

從兩大股東的角度考量，騰訊和攜程希望縮短回報等待期，使同程藝龍提早進(jìn)入二級市場(chǎng)融資。投資者對資金回籠的急迫，與目前國內金融市場(chǎng)去扛桿的政策導向背景有關(guān)，“資管新規”的要求、美元利率升高、貿易戰加劇等的影響，讓資金向實(shí)體經(jīng)濟聚攏，只得使同程藝龍向二級市場(chǎng)尋求融資機會(huì )，以期乘上高市值紅利期的末班車(chē)。

如今，小米、映客、美團點(diǎn)評等互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)都在近期選擇上市，這種扎堆上市在一定程度上代表了一級市場(chǎng)已經(jīng)出現的恐慌情緒。

而對兩大股東而言，在金融市場(chǎng)去杠桿時(shí)期，與投入高度依賴(lài)流量的業(yè)務(wù)相比，將寶貴的資金用在更核心的業(yè)務(wù)中，也許是更好的選擇。

同程藝龍上市的背后有著(zhù)資本的考量。而從招股書(shū)披露的經(jīng)營(yíng)成果來(lái)看，兩大股東用流量和業(yè)務(wù)“催化”了同程藝龍，助力其上市。

得益于騰訊的流量加持，同城藝龍在2017年首次扭虧為盈

在上市前的“關(guān)鍵時(shí)刻”，同程藝龍交了一份還算不錯的成績(jì)單。2017年，同程藝龍合計營(yíng)收52.26億元，年度利潤6.85億元，是2014年之前線(xiàn)上旅游行業(yè)價(jià)格戰以來(lái)，連續虧損后首度扭虧為盈。其營(yíng)收主要來(lái)自住宿預訂和交通票務(wù)，目前在國內在線(xiàn)旅游市場(chǎng)占有9.8%的份額，位列第三。

扭虧為盈，要歸功于用戶(hù)量的增長(cháng)，而用戶(hù)增長(cháng)與兩大股東的業(yè)務(wù)和流量支持不無(wú)關(guān)聯(lián)，攜程是藝龍的大客戶(hù)和最大的供應商，而同程及藝龍近三分之二的用戶(hù)依靠騰訊引流。

招股書(shū)披露，2017年同程及藝龍的平均月活躍用戶(hù)數為1.212億，其中由騰訊引流的月活躍用戶(hù)數為7970萬(wàn)，即有65.7%的月活躍用戶(hù)數依賴(lài)騰訊旗下平臺。相比之下，同城及藝龍自己的移動(dòng)端和PC端月活躍用戶(hù)數不過(guò)2790萬(wàn)和1370萬(wàn)，加起來(lái)的流量也不過(guò)是騰訊帶來(lái)的一半。

兩大股東帶來(lái)的不僅僅是流量，而且是“便宜的”流量。無(wú)冕財經(jīng)發(fā)現，2015年至2017年，同程及藝龍的平均月活躍用戶(hù)數從8870萬(wàn)增長(cháng)到1.212億，年復合增長(cháng)率達17%；但2017年的銷(xiāo)售及營(yíng)銷(xiāo)開(kāi)支比前一年度反而下降了30%有余。

雙面夾擊

即使能趕在資本寒冬前儲備彈藥，但匆忙上市的同程藝龍，其考驗才剛開(kāi)始。

騰訊的入口能為同程藝龍帶來(lái)流量，也能輕易收回流量。招股書(shū)中，“與騰訊關(guān)系的變差可能對我們的業(yè)務(wù)及增長(cháng)前景，尤其就我們騰訊旗下平臺，造成重大的影響”，是重要的一項風(fēng)險因素。

其次，在作為“標品”的酒店和交通票務(wù)業(yè)務(wù)，產(chǎn)品同質(zhì)化較高。招股書(shū)顯示，交通票務(wù)和住宿預訂兩塊業(yè)務(wù)在2017年為同程藝龍貢獻了49.93億元的收入，占公司總營(yíng)收的95.52%。深圳市龍之旅國際旅行社副總經(jīng)理萬(wàn)點(diǎn)向無(wú)冕財經(jīng)（ID：wumiancaijing）分析，同程藝龍所主營(yíng)的住宿預訂和交通票務(wù)兩塊業(yè)務(wù)，在線(xiàn)上旅游市場(chǎng)中，屬于標品，這本來(lái)也是該市場(chǎng)的主力。

但在“標品”市場(chǎng)中，當獲客成本相同時(shí)，中間商有可能會(huì )被供應商釜底抽薪。同程藝龍要面臨的競爭不僅來(lái)自線(xiàn)上同類(lèi)公司，還有航空公司和酒店集團。

目前，航空公司、酒店集團通過(guò)自營(yíng)服務(wù)平臺到達終端客戶(hù)的渠道愈發(fā)多樣和高效，其直銷(xiāo)業(yè)務(wù)的普及和價(jià)格的透明化，進(jìn)一步壓縮了同程藝龍們的生存空間。以南航為例，乘客簡(jiǎn)單注冊即可加入名為“南航明珠俱樂(lè )部”的常旅客里程獎勵計劃，提供比網(wǎng)絡(luò )購票的里程更優(yōu)惠的權益，時(shí)有會(huì )員特價(jià)票活動(dòng)，其退票政策也比購票網(wǎng)站更靈活；如今，南方航空(7.680,0.28, 3.78%)在自營(yíng)平臺中也開(kāi)始推出“機+酒”的旅游套餐服務(wù)，價(jià)格頗具競爭力。

跟標品業(yè)務(wù)相比，非標業(yè)務(wù)在用戶(hù)粘性更高、利潤率更高，事實(shí)上，同程藝龍也試圖涉足線(xiàn)下，但收效甚微。

同程藝龍合并時(shí)，同程旅游原本的線(xiàn)下業(yè)務(wù)被分離，該板塊持有線(xiàn)下同程旅游體驗店資產(chǎn)，主營(yíng)旅游度假業(yè)務(wù)。但在招股書(shū)中，旅游度假業(yè)務(wù)的營(yíng)收因為數額過(guò)低而未體現。

萬(wàn)點(diǎn)指出，線(xiàn)下旅游社通常的毛利率在10%左右，比經(jīng)營(yíng)單項委托為主的線(xiàn)上公司高5到7個(gè)百分點(diǎn)，但線(xiàn)下旅行社承接的業(yè)務(wù)80%以上都是旅游定制和跟團游，需要二次、三次溝通，獲客所需的能力配套與線(xiàn)上業(yè)務(wù)有很大不同。

以主營(yíng)國內游學(xué)項目的世紀明德為例，曾為其博士報告團成員的張珺向無(wú)冕財經(jīng)（微信號：wumiancaijing）透露，世紀明德初創(chuàng )時(shí)，是以清華北大高考狀元講座等活動(dòng)形式，逐漸打開(kāi)各地區初高中院校的市場(chǎng)，如今其年度參與人數超過(guò)十萬(wàn)，早已成為單一垂直領(lǐng)域的龍頭。

也有一些線(xiàn)上旅游平臺與這類(lèi)強勁對手展開(kāi)正面競爭，途牛就是先例。途牛通過(guò)自建地接社、線(xiàn)下門(mén)店，整合了旅游供應鏈。雖然因此贏(yíng)得了線(xiàn)上旅游度假業(yè)務(wù)的龍頭地位，但卻錄得三年間近50億的虧損額。

同程藝龍自己也意識到了標品市場(chǎng)客戶(hù)粘性缺失以及旅游度假市場(chǎng)開(kāi)發(fā)難度大的雙重危機，在招股書(shū)中寫(xiě)道“若我們未能提高品牌知名度，我們可能難以挽留現有用戶(hù)及吸引新用戶(hù)、旅游服務(wù)供應商及業(yè)務(wù)伙伴，并且我們的業(yè)務(wù)可能受損”。

面對航空、酒店集團和傳統旅行社的前后夾擊，又受到大資本的挾持，倉促上市的同程藝龍路在何方？

*本文來(lái)源：微信公眾號“無(wú)冕財經(jīng)”（ID：wumiancaijing），作者：田栩冰，原標題：《剛合并三個(gè)月的同程藝龍，為什么要倉促上市？ || 深度》。