中國春節長(cháng)假期間，外圍資產(chǎn)市場(chǎng)跌的昏天黑地，歐洲，美國，俄羅斯都創(chuàng )了一年新低，紐約油價(jià)跌到過(guò)26美元，比2008年的低點(diǎn)還要低，說(shuō)投資品市場(chǎng)風(fēng)聲鶴唳并不為過(guò)。中國股市節后低開(kāi)走高，化險為夷，中國投資者暗中慶幸，重新有所期待。我們能期待什么？反彈還是反轉？一線(xiàn)城市的房?jì)r(jià)繼續上漲，部分二線(xiàn)城市也躍躍欲試，樓市的樂(lè )觀(guān)情緒難道就不能折射到股票市場(chǎng)上？樓市可是從來(lái)沒(méi)聽(tīng)說(shuō)跌過(guò)！

我們繼續身處2008年以來(lái)的全球經(jīng)濟危機中，這點(diǎn)應該是全球的共識，除了美國。美國小心翼翼的開(kāi)始加息了，它的經(jīng)濟結構，產(chǎn)出和就業(yè)數據談不上強勁，但已經(jīng)走出危機狀態(tài)，所以準備結束QE。石油美元，商品美元全線(xiàn)回流美國，美聯(lián)儲開(kāi)始收縮資產(chǎn)負債表，開(kāi)始降杠桿，開(kāi)始步入正常。美聯(lián)儲有資格再次說(shuō)，我的美元，你們的問(wèn)題。

經(jīng)濟危機首先是生產(chǎn)過(guò)剩危機。生產(chǎn)過(guò)剩，庫存高企，現金回流不足就堆積債務(wù)，到債務(wù)危機階段，經(jīng)濟危機已經(jīng)醞釀成熟，等待破產(chǎn)潮來(lái)出清債務(wù)，出清產(chǎn)能，開(kāi)始下一輪周期。但2008年以來(lái)，全球的央行都通過(guò)大放水來(lái)轉移債務(wù)，阻止債務(wù)鏈條的斷裂。債務(wù)向誰(shuí)轉移呢？先向政府轉移，政府直接購買(mǎi)企業(yè)債務(wù)，這是最直接的救市，其次是發(fā)行貨幣，推高資產(chǎn)價(jià)格，讓高負債企業(yè)在資產(chǎn)價(jià)格上升中稀釋負債比率，購買(mǎi)資產(chǎn)和商品的居民支付更高價(jià)格，承接債務(wù)。被剝奪的是納稅人和持幣居民，被補貼的是資產(chǎn)主要持有者——企業(yè)，在中國要加上企業(yè)的主要擁有者政府。

2008年以來(lái)，中國的游戲規則很簡(jiǎn)單，發(fā)行貨幣，推高房地產(chǎn)價(jià)格，M2從不到40萬(wàn)億增到120萬(wàn)億，同期一線(xiàn)二線(xiàn)城市的房地產(chǎn)價(jià)格也增長(cháng)3倍。不買(mǎi)房產(chǎn)的居民，不做房地產(chǎn)的企業(yè)相對被貶值三分之二，這個(gè)債務(wù)轉移力度全世界無(wú)出其右。

這個(gè)游戲有盡頭嗎？一看居民部門(mén)還有沒(méi)有儲蓄來(lái)承接資產(chǎn)價(jià)格轉移過(guò)來(lái)的債務(wù)，二看資產(chǎn)價(jià)格泡沫是不是窒息了其它生產(chǎn)部門(mén)的利潤空間。中國目前還有30多萬(wàn)億的居民儲蓄，房租和由房租引起的工資上漲似乎也沒(méi)構成企業(yè)的主要成本，這個(gè)貨幣和房地產(chǎn)價(jià)格的游戲可以繼續玩。

我們的M2繼續以20%以上的速度增長(cháng)會(huì )怎么樣？到2018年，中國的M2存量將超過(guò)200萬(wàn)億，匯率不變的話(huà)，中國將成為世界第一大經(jīng)濟體，到2020年，中國的M2存量將超過(guò)300萬(wàn)億，匯率不變的話(huà)，中國將有能力買(mǎi)下大半個(gè)世界。問(wèn)題可能就出在這里，中國人將去買(mǎi)下全世界，3萬(wàn)億外匯儲備可能等不到2018年就被耗盡。停止匯改，禁止資本項目下的貨幣兌換怎么樣？經(jīng)常項目下的虛假貿易要消耗這3萬(wàn)億美元也就一兩年的事情。貨幣游戲還玩不玩？

不玩，或者承認玩不起，會(huì )怎樣？那就是資產(chǎn)價(jià)格泡沫破裂和債務(wù)鏈條斷裂啊。房?jì)r(jià)不再漲，并且開(kāi)始跌，三線(xiàn)，四線(xiàn)城市房?jì)r(jià)已經(jīng)有了30%左右的跌幅，一線(xiàn)，二線(xiàn)城市的孤島就能守??？股票跌的時(shí)候也是弱股先跌，強股最后跌嘛！最后都跌，跌幅差不多，這個(gè)也是慣例。債務(wù)鏈條怎么個(gè)斷法呢？先斷P2P平臺貸這類(lèi)虛假項目，再斷沒(méi)有現金流的真項目，先斷沒(méi)有后臺的民企，后斷有后臺但不剛兌的國企。負債最大的地方政府平臺，你倒不必太擔心，央行搞長(cháng)期借款便利已經(jīng)一年了，平臺貸的利率置換差不多完成了，利息負擔降了三分之二，貸款拖個(gè)5年10年沒(méi)大問(wèn)題。其實(shí)，中國已經(jīng)為債務(wù)鏈條斷裂做好了準備。

擠掉部分資產(chǎn)價(jià)格泡沫，清掉部分債務(wù)，對中國經(jīng)濟是必須的，后果好不好，可以邊擠邊看。摸著(zhù)石頭過(guò)河嘛！

回過(guò)頭來(lái)再說(shuō)股票市場(chǎng)，股票市場(chǎng)的泡沫正在擠，幾乎是自發(fā)的，因為股票市場(chǎng)是有充足流動(dòng)性的，匿名的，股票市場(chǎng)的制度設計也不利于持股者去維持剛性泡沫。

股權分置改革只在理論上解決了股東之間的利益沖突，一股獨大的局面從來(lái)就沒(méi)有改變過(guò)。不管是國有的藍籌公司還是純民營(yíng)的創(chuàng )業(yè)板公司，一股獨大帶來(lái)的委托代理問(wèn)題，經(jīng)營(yíng)者道德風(fēng)險問(wèn)題從來(lái)沒(méi)有改善。這個(gè)問(wèn)題在經(jīng)濟危機和企業(yè)經(jīng)營(yíng)困難中就變成控股股東謀求高價(jià)增發(fā)，為了高價(jià)增發(fā)去濫搞并購，用被并購方的業(yè)績(jì)承諾來(lái)維持賬目利潤?？上н@類(lèi)故事講著(zhù)講著(zhù)就露陷了，股指就用一輪一輪的暴跌來(lái)修正高估值。

股票發(fā)行的行政控制是監管者被牽扯進(jìn)股價(jià)維持義務(wù)的主要原因，注冊制本來(lái)是解放監管者的，但監管者好像還有點(diǎn)不樂(lè )意放手，監管者回歸裁判席，這個(gè)有什么不好？你們?yōu)榱耸裁床辉敢馄睬暹@個(gè)干系？真的還要謀求股票發(fā)行中的權力？早日放行注冊制，在市場(chǎng)的低位推行注冊制，讓投資者真正得到低價(jià)的資產(chǎn)，這個(gè)市場(chǎng)才是可投資的市場(chǎng)。

因為股票市場(chǎng)的匿名交易和廣泛參與性，知識和信息弱勢的中小投資者總是容易被蠱惑高價(jià)買(mǎi)入，信息披露和解讀中落實(shí)三公原則尤其重要，對內幕交易和市場(chǎng)操縱的零容忍就不能停留在文件里。公司財報做假，股權和資產(chǎn)交易中的欺詐更是對全體投資者的褻瀆，只有先行賠償制度和集體訴訟制度能遏制這樣的惡性事件，我們的監管制度準備好了嗎？

如果我們對股票市場(chǎng)有什么期待，首先應該期待這些基礎制度的完善，而不是期待貨幣泡沫再來(lái)驅動(dòng)一次人造牛市。如果新任證監會(huì )主席對平息座椅下面的火山有什么期待，他也應該首先來(lái)抓這些基礎制度的建設，而不是期待股價(jià)指數能夠聽(tīng)從自己的意愿。

2016年，全球經(jīng)濟還處在危機之中，債務(wù)出清還沒(méi)開(kāi)始，危機將繼續。美國的經(jīng)濟復蘇和貨幣政策正?；瘜ζ渌麌业膫鶆?wù)泡沫正好構成了擠壓的力量，說(shuō)美元在薅羊毛也可以，說(shuō)美元在收割全世界也可以，這個(gè)收割勢必進(jìn)行到底，誰(shuí)讓你給了美元這個(gè)特權？能夠有能力挑戰美元這個(gè)特權的貨幣還沒(méi)有。

英國退歐，歐元解體并不是小概率事件。沒(méi)有歐元的歐洲將有更多國家退回到第三世界去。難民危機，中東沖突，將進(jìn)一步削弱歐洲復蘇的希望。石油價(jià)格在經(jīng)濟大衰退下要重新走強也遙遙無(wú)期，俄羅斯等資源出口國的經(jīng)濟將進(jìn)一步惡化，全球貿易將進(jìn)一步萎縮，中國經(jīng)濟增長(cháng)的外貿引擎進(jìn)一步降速。

中國國內的政府投資能力也在觸及貨幣發(fā)行和債務(wù)泡沫的天花板，而且政府投資的外溢效應迅速降低，投資拉動(dòng)的經(jīng)濟增長(cháng)已經(jīng)在2014年過(guò)了增速的拐點(diǎn)。

居民消費帶來(lái)的經(jīng)濟增長(cháng)在醫療，文化和電子產(chǎn)品上有明顯的表現，但居民的消費能力相對經(jīng)濟總量在不斷降低，居民存款如果進(jìn)一步在房地產(chǎn)上去消耗，這一個(gè)增長(cháng)引擎也將熄火。

所以，我們現在還不能期待經(jīng)濟復蘇，更不能期待股票市場(chǎng)的牛市，能期待債務(wù)鏈條有序破解就不錯了。

這個(gè)情況下，股票市場(chǎng)只有反彈，沒(méi)有反轉，反彈確實(shí)如任澤平所說(shuō)的越來(lái)越弱。想在股票市場(chǎng)抄大底，我們還要再等等。股價(jià)中位數還沒(méi)有跌到20倍pe的合理水平，創(chuàng )業(yè)板股票還有80倍左右的pe，注冊制即將推行的情況下，中小股票估值的合理回歸也是必然的，想抄大底，也要等注冊制以后。我們先期待注冊制吧。