因衛生事件沖擊，2020年上半年全球旅游業(yè)大幅度萎縮已然是大概率事件，第一季度衛生事件震中在中國，第二季度震中轉移至海外，海內外旅游產(chǎn)業(yè)鏈，包括度假旅游、酒店及餐飲等，接連遭受重創(chuàng )，不可避免港股休閑度假代表復星旅文（01992）也受到了較大影響。

智通財經(jīng)APP了解到，7月24日，復星旅文發(fā)布盈警公告，由于衛生事件影響，2020年上半年度假村營(yíng)業(yè)額同比下降43%，旅游目的地運營(yíng)營(yíng)業(yè)額下降46%，預計股東凈利潤虧損8.5-10億元，主要為度假村運營(yíng)虧損導致。相比于第一季度，該公司第二季度營(yíng)業(yè)額下滑幅度較大。

值得注意的是，該公司于中國大陸地區的度假村運營(yíng)4月逐步開(kāi)放，且歐洲、亞洲和美洲的部分度假村也在遵循各國有關(guān)公共衛生和健康防御措施的前提下于6月中旬開(kāi)始陸續重啟?？梢园l(fā)現，該公司上半年主要受海外第二季度下滑影響，而海外預計在第三季度也將得到恢復。

復星旅文的盈警數據基本符合市場(chǎng)對行業(yè)的判斷，實(shí)際上，國內于第二季度期間，陸續恢復旅游景點(diǎn)開(kāi)放，而在6月份以后，全球衛生事件得到緩解，多個(gè)國家于近期紛紛推出了針對性舉措，促進(jìn)游客度假消費。該公司業(yè)務(wù)覆蓋全球，中國區業(yè)務(wù)第二季度得到一定的恢復，預計第三及第四季度全球業(yè)務(wù)環(huán)比將持續改善。

衛生事件在給全球旅游行業(yè)帶來(lái)巨大損失的同時(shí)，也看到了強者恒強的局面，資金實(shí)力較弱或者業(yè)務(wù)布局單一的，將可能被淘汰掉，行業(yè)優(yōu)勝劣汰。而復星旅文具有全球化及全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)的布局，降低了風(fēng)險，同時(shí)在資產(chǎn)及資金規模上具有優(yōu)勢，在新一輪行業(yè)洗牌中，保持強勢。

一地雞毛的旅游業(yè)，誰(shuí)能率先恢復？

衛生事件對旅游行業(yè)的影響主要有兩個(gè)方面：一是對 OTA 等渠道端的影響，二是目的地資源端企業(yè)的影響。

渠道端主要以傳統旅行社、OTA 以及各種票務(wù)為代表的企業(yè)，據中國文化和旅游部相關(guān)數據顯示，渠道端對酒店的客流輸出占比達71.3%。純渠道端沒(méi)有旅游資產(chǎn)，但是目的地產(chǎn)品和旅游者之間的連接器，對旅游行業(yè)的導流具有重要的作用。

衛生事件對渠道端重創(chuàng )，舉例而言，2020年第一季度，途牛收入同比下滑達61.9%，凈虧損2.05億元，同比擴大38.5%；再如攜程網(wǎng)第一季度收入同比下滑42.05%，營(yíng)業(yè)利潤由盈轉虧，虧損達15.09億元，加上其他虧損，凈虧損達53.53億元。

目的地資源企業(yè)主要包括各類(lèi)景區、酒店、餐廳等，由于客流量大幅度下降，這類(lèi)企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)也產(chǎn)生了嚴重的下滑。

比如華住酒店，2020年第一季度收入下滑15.7%，凈虧損21.35億元，去年同期則盈利1.06億元。此外，3月初以來(lái)，海外疫情爆發(fā)，華住旗下部分德意志酒店也被暫時(shí)關(guān)閉，截至3月份，共有85家德意志酒店被臨時(shí)關(guān)閉。再如嘉年華游輪，第一季度收入下滑達84.7%，凈虧損43.74億美元。自衛生事件爆發(fā)以來(lái)，嘉年華旗下“鉆石公主號”、“至尊公主號”、“贊丹號”接連遭遇危機，旅客和船員都不得不在海上進(jìn)行隔離。

復星旅文擁有自身的渠道端，旅游景點(diǎn)資源，以及酒店資源等，是一個(gè)行業(yè)生態(tài)的綜合體，直銷(xiāo)比例超過(guò)65%。2020年第一季度，該公司營(yíng)業(yè)額下滑15.9%，遠低于行業(yè)水平，主要為第一季度影響在國內，其度假村運營(yíng)業(yè)務(wù)在前兩個(gè)月仍實(shí)現8%的增長(cháng)。第二季度海外衛生事件爆發(fā)，海外資產(chǎn)受到影響，但國內資產(chǎn)陸續開(kāi)業(yè)，抵消部分下滑。

以行業(yè)對比來(lái)看，第一季度，途牛虧損率（凈虧損/收入）為116%，攜程虧損率為113%，華住酒店虧損率為106%，嘉年華郵輪的虧損率高達519%。復星旅文第一季度并未公布盈利信息，但從上半年虧損額看，即使不考慮第二季度，以第一季度營(yíng)業(yè)額算，至多虧損率也僅為24.46%。

此外，亞特蘭蒂斯是復星旅文位于三亞的項目，成立兩年來(lái)已發(fā)展成為三亞地標，3月6日起，亞特蘭蒂斯之前關(guān)閉的水族館對外開(kāi)放，水世界也于3月28日對外開(kāi)放。清明小長(cháng)假期間，亞特蘭蒂斯的入住率超過(guò)55%，小高峰達到入住率約70%，五一期間更是達到了90%，恢復性行業(yè)領(lǐng)先。據了解，三亞亞特蘭蒂斯暑期的入住率和房?jì)r(jià)已全面超過(guò)去年同期。

2020年4月，三亞市和復星旅文達成戰略合作，為將來(lái)復星旅文規劃投資建設更大規模的三亞項目打下堅實(shí)基礎。近期免稅概念興起，復星旅文在三亞亞特蘭蒂斯現有商業(yè)面積3000平，據了解規劃中還有2萬(wàn)方的可建面積，2021-22年三亞復游城有望啟動(dòng)建設，據了解該項目的零售商業(yè)面積將是亞特的倍級。此外，該公司的太倉復游城地產(chǎn)項目已經(jīng)開(kāi)始預售，麗江度假區也即將開(kāi)業(yè)，這將對下半年業(yè)績(jì)產(chǎn)生貢獻。

EBITDA料于21年恢復至19年水平

如上文的案例，衛生事件不僅對行業(yè)收入產(chǎn)生影響，對盈利也產(chǎn)生了較大影響，復星旅文上半年虧損至多10億元，主要為第二季度海外資產(chǎn)盈利下滑導致，而國內第二季度恢復性比較好，特別是亞特蘭蒂斯項目。下半年，全球旅游業(yè)有恢復預期，度假村海外資產(chǎn)相繼恢復運營(yíng)，將抵消掉上半年的下滑。

衛生事件對復星旅文業(yè)績(jì)具有短期影響，主要集中在上半年的影響，從而削弱2020年的業(yè)績(jì)水平，但從長(cháng)期來(lái)看，該公司成長(cháng)及盈利水平仍保持穩健上升的趨勢。

2019年，度假村運營(yíng)收入125億元，EBITDA為23.7億元，EBITDA利潤率19%。2020年上半年預計下滑幅度較大，下半年抵消之后，由于一些固定費用開(kāi)支，預計2020年度利潤率將回到2018年水平。而亞特蘭蒂斯運營(yíng)由于Q2開(kāi)始恢復，全年利潤率影響相對較小。

考慮到麗江和太倉復游城項目于下半年相繼預售開(kāi)業(yè)，保守預計度假地產(chǎn)帶來(lái)一定的EBITDA，2021年開(kāi)始產(chǎn)生運營(yíng)性收入及利潤。從預計的情況看，2021年，該公司業(yè)績(jì)將恢復至2019年的水平，預計EBITDA為47.71億元，較2019年增長(cháng)30.3%，運營(yíng)EBITDA為26.96億元。

長(cháng)期業(yè)績(jì)具增長(cháng)預期

衛生事件導致旅游行業(yè)板塊估值大幅度下殺，復星旅文也不例外，根據相關(guān)軟件，目前該公司PB值跌至1倍，相當于凈資產(chǎn)水平，而參照上述對EBITDA預計，市值/EBITDA（2021年）僅為1.73倍，對應運營(yíng)板塊的EBITDA為3倍，明顯是被低估的。

2020年，由于衛生事件影響，業(yè)績(jì)受到影響，但不影響該公司長(cháng)期的成長(cháng)盈利預期，從行業(yè)對比看，根據相關(guān)軟件數據，該公司PE（TTM）為13.72倍，企業(yè)價(jià)值倍數為3.75倍，均遠低于大多數同行。

2020年下半年衛生事件緩解，旅游行業(yè)被抑制的需求釋放，下半年復星旅文業(yè)績(jì)將得到恢復，但按年恢復性增長(cháng)主要在2021年。2021年，該公司有三大看點(diǎn)：

一為太倉項目商業(yè)和地產(chǎn)交付，麗江ClubMed投入運營(yíng)，其中地產(chǎn)收入將帶來(lái)超過(guò)40億；二為 ClubMed 2020年末新開(kāi)的兩家，一家裝修改造完的度假村為2021年回復提供持續升級的經(jīng)營(yíng)資源，預計快則2020四季度，慢則2021年一季度，海外業(yè)務(wù)可恢復增長(cháng)；三為亞特蘭蒂斯自2020年下半年起恢復成長(cháng)，料2021年可實(shí)現運營(yíng)收入16億元，三亞復游城項目推進(jìn)，深度布局海南，其商業(yè)布局受益自貿港概念有望成為零售休閑綜合體。

綜上看來(lái)，復星旅文業(yè)績(jì)盈警符合行業(yè)預期，衛生事件短期影響不改長(cháng)期判斷，該公司預計將于2021年業(yè)績(jì)將恢復至2019年的水平。而衛生事件也將該公司估值打至歷史低值，從長(cháng)遠來(lái)看，是逢低吸納的好時(shí)機。

*本文來(lái)源：智通財經(jīng)，作者：陳銘京，原標題：《上半年虧損至多10億元，復星旅文（01992）2020年的“危與機”》。