不飛虧，飛也虧。新冠疫情下，各大航空公司載客量斷崖式下跌，民航業(yè)一季度巨虧已不可避免。

航空業(yè)為薄利行業(yè)，收入端較成本端影響更大，當下增收比降成本顯得更為關(guān)鍵。油價(jià)暴跌固然部分對沖了因疫情帶來(lái)的不利局勢，但實(shí)質(zhì)性影響仍需結合各大航司對沖燃油成本的具體方式。目前，我國民航業(yè)正通過(guò)“復工包機”、政策紓困等多種措施緩解運營(yíng)壓力。

疫情過(guò)后，現金流壓力下，民航業(yè)混改、并購重組等事件預期升溫?！跋窕旄?、并購或是其他一些多元化的融資手段，可能會(huì )被大量地運用到民航業(yè)中。相信未來(lái)在建設民航強國的過(guò)程中，無(wú)論是融資還是對風(fēng)險的控制，國內航司肯定會(huì )想出更多市場(chǎng)化、更加多樣化的方式，將航司的穩定性做得更好?！绷_蘭貝格企業(yè)管理(上海)有限公司執行總監李雷向記者表示。

一季度巨虧不可避免

新出爐的2月運營(yíng)數據，勾勒出國內航空業(yè)的“黑色二月”。

3月16日晚間，海航控股公告，公司2月份載客數為48.03萬(wàn)人次，同比下降逾九成；客座率44.11%，同比下降逾四成。

民航局數據顯示，2月，全國民航共完成運輸總周轉量25.2億噸公里，同比下降73.9%；旅客運輸量834.0萬(wàn)人次，同比下降84.5%；貨郵運輸量29.7萬(wàn)噸，同比下降21%。

航空市場(chǎng)大幅萎縮下，行業(yè)一季度巨虧已不可避免。

3月12日，民航局發(fā)展計劃司巡視員張清在新聞發(fā)布會(huì )上表示，受疫情影響，民航企業(yè)、尤其是航空運輸企業(yè)面臨較大經(jīng)營(yíng)壓力。2月，行業(yè)共虧損245.9億元，其中，航空公司虧損209.6億元，創(chuàng )單月虧損最大紀錄。

209.6億元虧損，這一數字遠超國內三大航(國航、東航、南航)2018年歸母凈利潤的總和(130.28億元)。

3月初，南航集團召開(kāi)“經(jīng)營(yíng)極度困難應對方案宣貫會(huì )”的照片在網(wǎng)絡(luò )流傳。該公司隨后回應系內部正常會(huì )議，不用過(guò)分解讀。在業(yè)內人士看來(lái)，作為國內機隊規模與航線(xiàn)數量最大的航空公司，南航的處境不至于“極度經(jīng)營(yíng)困難”，但也足見(jiàn)疫情給民航業(yè)帶來(lái)的巨大沖擊。

3月5日，廣州銀行同業(yè)公會(huì )在其官方微信上透露，興業(yè)銀行廣州分行已為南航發(fā)行了規模10億元的超短期融資券，后續，該行還將會(huì )為南航發(fā)行2期合計15億元債務(wù)融資工具。

南航的“解渴”方式不止上述發(fā)債一種。3月13日，南航發(fā)布非公開(kāi)發(fā)行A股股票申請文件反饋意見(jiàn)的回復公告。2019年10月底，南航宣布實(shí)施“A+H股”增發(fā)方案，募集資金約200億元。

在最新回復意見(jiàn)中，南航坦言，2020年一季度以來(lái)，旅客出行需求驟減，航空業(yè)受到明顯沖擊，公司客座率下滑及飛機日利用率降低。如疫情對航空業(yè)的不利影響持續時(shí)間較長(cháng)，公司的收入水平及盈利能力預計將受到較大影響，也將可能會(huì )對募投項目的實(shí)施產(chǎn)生不利影響。

此外，南航全資子公司南航通用航空有限公司(“南航通用”)正在籌劃引入戰略投資者。若能引入外部資本，其混改之舉，亦能助力南航回籠資金、緩解疫情帶來(lái)的現金流壓力。

實(shí)際上，相較南航在內的大型航司，中小型航司形勢更為嚴峻?！罢w來(lái)看，這次新冠疫情，對中小航司、負債率比較高的公司影響會(huì )更大，在航司大量減班，沒(méi)有收入的情況下，一些中小航司，因為旅游航線(xiàn)比較多、資產(chǎn)負債率偏高，背負著(zhù)一些利息成本，現金流受到了很大影響，這一類(lèi)航司在疫情中就會(huì )顯得特別艱難?！崩罾紫蜃C券時(shí)報·e公司記者表示。

目前國內中小航司盈利能力普遍不佳。2018年，60家航空公司利潤總額為250.3億元。其中，三大航、春秋航空、吉祥航空等5家航司利潤總額超過(guò)220億元。這意味著(zhù)，其余55家航司利潤總額僅約30億元。

全球范圍內，3月5日，英國低成本航空公司Flybe宣布進(jìn)入破產(chǎn)接管程序。國際航協(xié)理事長(cháng)兼首席執行官亞歷山大·德·朱尼亞克呼吁，關(guān)注航空公司的財務(wù)危機?！昂娇展粳F金流將面臨巨大壓力。Flybe已被壓垮。其他航空公司可能也將陷入最后一根稻草的困境。航空公司急需緊急措施以渡過(guò)危機。在這個(gè)至暗時(shí)刻，各國政府應尋求所有可能的措施幫助行業(yè)脫困。擴大信貸額度，降低基礎設施成本，減輕稅收負擔應在政府的紓困方案之列。航空運輸至關(guān)重要，如果未能及時(shí)施以援手，整個(gè)行業(yè)將面臨因疫情引發(fā)的行業(yè)金融危機?！?/p>

疫情下的混改

疫情期間，南航的混改從集團層面延伸至子公司層面。北京產(chǎn)權交易所掛牌信息顯示，南航旗下南航通用擬增資引入2～4名戰略投資方，并開(kāi)展員工持股。這一消息，令市場(chǎng)對航空央企的混改預期進(jìn)一步升溫。

南航擬向戰略投資者釋放約50%股權比例，員工持股比例為5%~10%。這意味著(zhù)，引進(jìn)新股東后，南方航空持股比例將降至約40%左右。該項目披露期截至3月19日。

南航擬用于混改的是旗下通航業(yè)務(wù)板塊。南航通航是南航唯一的通用航空公司，現居我國海上石油第二大飛行服務(wù)商，機隊規模和市場(chǎng)份額僅次于中信海直，市占率約26%。該公司長(cháng)期為海上油氣勘探和生產(chǎn)提供直升機運輸服務(wù)，并與交通部合作開(kāi)展海上搜救工作。

此次新冠疫情中，通用航空也充分發(fā)揮其“小批量、多批次、高頻次、點(diǎn)到點(diǎn)”的優(yōu)勢，在疫情防控中起到重要作用。

根據要求，意向投資方需具備通用航空領(lǐng)域的產(chǎn)業(yè)背景及產(chǎn)業(yè)資源。也就是說(shuō)，南航方面尋找的是適配南航通用業(yè)務(wù)發(fā)展需要的戰略投資方，各方存在潛在的業(yè)務(wù)合作機會(huì )。

證券時(shí)報·e公司記者致電南航證券事務(wù)部，工作人員未回應南航通航增資引投的進(jìn)展，并表示該事項尚未達到上市公司披露條件，因此沒(méi)有披露，之后如果需要會(huì )進(jìn)一步披露。

“南航通航的混改的確發(fā)生在疫情期間，但從原因來(lái)講，不能說(shuō)因為疫情加速了其混改。航空業(yè)是典型的高負債、重資產(chǎn)的行業(yè)，運營(yíng)的波動(dòng)會(huì )對整個(gè)債務(wù)危機產(chǎn)生很大的影響?；旄牡淖詈诵脑蜻€是順應中央的要求，降低負債率水平?！崩罾紫蜃C券時(shí)報·e公司記者表示。

實(shí)際上，南航混改自去年下半年開(kāi)始提速。2019年7月20日，南航集團宣布實(shí)施股權多元化改革，在集團層面引入廣東省、廣州市、深圳市確定的投資主體廣東恒健投資、廣州市城市建設投資集團、深圳市鵬航股權投資基金的增資資金各100億元，合計增資300億元。此次增資后，國資委對南航集團持股61.798%，廣東省三方各持股10.445%，社?；饡?huì )持股6.866%。增資款項將用于公司航空運輸主業(yè)。

上述增資擴股、引入戰略投資者的方式，即各大航空央企混改的主要路徑。不過(guò)，南航集團層面混改的特殊之處在于，其并未引入民營(yíng)資本，而是引進(jìn)地方設立的融資平臺，成為央企集團層面首例央企和地方重大資本合作的項目。這種 “央地合作”的模式為混改提供了新思路，亦被業(yè)界視為央企混改的創(chuàng )新之舉。

作為特殊功能性央企，航空央企一直走在混改前列。2016年9月，國家明確了首批混合所有制改革“6+1”試點(diǎn)名單。其中東航集團旗下的東航物流成為首批混改試點(diǎn)企業(yè)，亦是民航領(lǐng)域首家。

2017年6月，東航物流引入非國有資本(聯(lián)想控股、普洛斯投資、德邦物流、綠地等投資者)進(jìn)行增資擴股，并實(shí)施了員工持股。由此，東航集團持股比例降至45%，成為央企混改中首家放棄絕對控股權的國有企業(yè)。目前，東航物流正在沖擊A股上市。

不難發(fā)現，此次南航通航的混改路徑，幾乎是對東航物流“引入戰投+員工持股”模式的照搬。

實(shí)施混改以來(lái)，東航物流資產(chǎn)負債率水平顯著(zhù)下降。2016年末、2017年末、2018年末，東航物流資產(chǎn)負債率分別為65.88%、61.44%、47.58%。

據了解，國航方面也在推進(jìn)旗下貨運物流資產(chǎn)引入戰略投資者，并同步實(shí)施員工持股。

近幾年，央企混改持續推進(jìn)、國內民營(yíng)快遞物流企業(yè)競相借助資本市場(chǎng)發(fā)展，在此背景下，航空貨運領(lǐng)域已成為混改重點(diǎn)。

李雷認為，央企航司選擇混改的業(yè)務(wù)都有一些核心的特點(diǎn)，從這些業(yè)務(wù)本身的發(fā)展來(lái)講，引入外部戰略投資非常有幫助。第一，物流等業(yè)務(wù)不是傳統主業(yè)，他們的剝離不會(huì )對航司整體運營(yíng)產(chǎn)生較大的影響。第二，無(wú)論是物流、還是通航的運輸，其實(shí)是需要一些外部資源的注入，才能讓這塊業(yè)務(wù)發(fā)展得更好。

油價(jià)大跌影響幾何

一般而言，燃油為航空公司最大的成本支出項。近期，國際油價(jià)跌破30美元大關(guān)，航空業(yè)無(wú)疑是直接獲益者。

油價(jià)在航司的整體運營(yíng)成本上，占比為30%左右。以三大航為例，2019年，國航、東航、南航的燃油成本分別為176.15億元、166.25億元、206.16億元，占總成本比例分別為32.16%、31.83%、31.99%。

銀河證券研究院初步測算，假設 2020年1~2月油價(jià)維持基準情景，3~6月期間若油價(jià)每下降 1%，將為國航、東航、南航2020年上半年節省營(yíng)業(yè)成本 0.76億元、0.72億元、0.94億元，提升毛利率幅度分別為 1.14%、1.73%、1.74%。

此外，近期民航局推出的一攬子減負政策中，境內航空公司境內航班航空煤油進(jìn)銷(xiāo)差價(jià)基準價(jià)降低8%，也將一定程度降低航空公司的燃油成本。

不過(guò)，各大航司最終能多大程度受益于油價(jià)下跌，并不能一概而論，具體還取決于各公司對沖燃油成本的方式。有業(yè)內人士指出，油價(jià)對航空業(yè)的影響非常大，但其復雜度甚至超過(guò)航空業(yè)本身。

實(shí)務(wù)中，航空公司通常會(huì )使用金融套期工具即航油套期保值，對沖油價(jià)波動(dòng)風(fēng)險。但該操作也存在“失手”的可能性，東航、國航就曾在2008年金融危機期間因航油套期保值產(chǎn)生巨額虧損。

目前，各大航司均謹慎對待套期保值業(yè)務(wù)。據悉，東航在燃油方面，經(jīng)董事會(huì )審議并授權，可以對約20%的全年實(shí)際耗油量開(kāi)展套保業(yè)務(wù)。不過(guò)，東航在2019年半年報中表示，公司并未進(jìn)行航油套期保值業(yè)務(wù)。此外，海航方面也表示目前公司未操作燃油套保業(yè)務(wù)。

南航證券事務(wù)部工作人員向記者表示，油價(jià)下跌，成本下降，確實(shí)利好公司。但就航油套期保值業(yè)務(wù)情況，該工作人員未予回應。

春秋航空則回應，航油是航空公司最大的成本支出，國際油價(jià)下降將有利于降低公司綜合運營(yíng)成本，公司亦會(huì )對國際原油市場(chǎng)和相關(guān)套保工具市場(chǎng)價(jià)格保持持續密切的關(guān)注。

華夏航空3月9日晚間公告，擬有計劃地開(kāi)展原油套期保值業(yè)務(wù)，以鎖定航油成本，規避原油、航油價(jià)格波動(dòng)風(fēng)險。

李雷認為，全球范圍內，航空業(yè)均是利潤比較微薄的行業(yè)，油價(jià)大跌對航空業(yè)肯定是一個(gè)利好。但對航空業(yè)來(lái)講，有一個(gè)客觀(guān)規律是，收入的影響比成本的影響更大，油價(jià)的下跌確實(shí)能促進(jìn)航空公司節省成本，對航空業(yè)抵御風(fēng)險有一定的幫助，但能多快程度加速其從疫情陰影中恢復，其實(shí)也不一定。還是要考慮到經(jīng)濟的恢復，大眾對經(jīng)濟信心的恢復，出行流動(dòng)的增加等。

東北證券認為，此次國際油價(jià)大跌，將有助于航空公司成本端的改善，但是航油成本的改善程度要看油價(jià)的下跌空間以及持續時(shí)間，另外國家對油價(jià)的保護政策提到，油價(jià)低于40 美元不再降價(jià)，因此即使油價(jià)持續低于30 美元/ 桶，航油成本的下降幅度或許也不會(huì )如即期市場(chǎng)油價(jià)變現那般劇烈。

非常時(shí)期非常應對

新冠疫情導致航班銳減，航空公司想要擴大收入來(lái)源，首先須調整本身的產(chǎn)品結構。

受疫情催化，“包機復工”這門(mén)新業(yè)務(wù)誕生。2月中下旬，各大航空公司相繼發(fā)布 “包機廣告”——全面承接政府、企業(yè)復工定制需求。如四川航空，不僅可以按需訂制有償包機服務(wù)，還與華住酒店集團開(kāi)展“包機飛、安心住”的合作。

民航局在三月例行發(fā)布會(huì )上表示，民航局針對復工包機開(kāi)辟了綠色審批通道，確保包機航班能夠隨時(shí)申請、及時(shí)獲批。截至3月10日，各航空公司已在現有定期航班的基礎上，專(zhuān)門(mén)安排復工復產(chǎn)包機航班超過(guò)530班，保障超過(guò)2.8萬(wàn)人次復工復產(chǎn)人員出行。

春秋航空在互動(dòng)易平臺回復投資者提問(wèn)時(shí)就表示，公司面對目前不利的市場(chǎng)環(huán)境，一方面通過(guò)包機形式助力企業(yè)復產(chǎn)復工以增加經(jīng)營(yíng)收入，另一方面公司進(jìn)行更加有針對性的成本管控措施，以緩解目前市場(chǎng)對于經(jīng)營(yíng)的不利影響。

為幫助航空公司渡過(guò)難關(guān)，3月9日，民航局發(fā)布《關(guān)于積極應對新冠肺炎疫情有關(guān)支持政策的通知》，提出實(shí)施積極財經(jīng)政策、積極推進(jìn)降費減負、加大基礎設施投資、促進(jìn)航空運輸發(fā)展、優(yōu)化政務(wù)服務(wù)工作等五個(gè)方面十六條政策措施，促進(jìn)民航業(yè)穩定發(fā)展。

其中，在促進(jìn)航空運輸發(fā)展方面，將實(shí)施靈活的運力引進(jìn)政策，支持引導航空公司優(yōu)化運力，簡(jiǎn)化運力引進(jìn)程序；優(yōu)化航線(xiàn)航班許可管理，支持航空公司根據市場(chǎng)需求靈活調整航班計劃、國際航線(xiàn)結構和航權額度，簡(jiǎn)化航線(xiàn)航班審批程序、時(shí)刻協(xié)調程序等，縮短國際航線(xiàn)開(kāi)航(復航)審批時(shí)限；順延執行2019年冬航季航班計劃至5月2日，暫?？己撕娇展竞桨嘤媱潏绦新?、時(shí)刻執行率和航班正常率，等等。

減免政策則是直接利好成本端。包括降低境內、港澳臺地區及外國航空公司機場(chǎng)、空管收費標準，一類(lèi)、二類(lèi)機場(chǎng)起降費收費標準基準價(jià)降低10%，免收停場(chǎng)費，航路費(飛越飛行除外)收費標準降低10%。境內航空公司境內航班航空煤油進(jìn)銷(xiāo)差價(jià)基準價(jià)降低8%；等等。

此外，直接財政補貼政策也使航空公司直接受益。華夏航空3月11日公告，近日收到貴州省財政廳發(fā)放的2.17億元支線(xiàn)航空補貼資金。

誰(shuí)先“逆風(fēng)起飛”？

若回看最接近本次疫情的2003年“非典”時(shí)期，當時(shí)整個(gè)民航恢復到原來(lái)的運量周轉水平，耗時(shí)約半年到9個(gè)月時(shí)間。

新冠疫情沖擊下，這一次，國內民航需要多久恢復？羅蘭貝格企業(yè)管理(上海)有限公司執行總監李雷說(shuō)：“整個(gè)新冠疫情范圍更廣，控制更加嚴格，加之民航本身在發(fā)展程度上也較非典時(shí)發(fā)達，所以影響周期會(huì )更長(cháng)。以我們目前的判斷，國內民航整體恢復的時(shí)間跟整個(gè)中國經(jīng)濟的恢復可能會(huì )有一定關(guān)聯(lián)度，樂(lè )觀(guān)的情況下，假如經(jīng)濟看好，恢復原來(lái)的周轉水平，可能會(huì )比非典更久一點(diǎn)。如果疫情在全球蔓延嚴重，國內的恢復可能會(huì )優(yōu)于國際，但無(wú)論是國際旅游、還是商務(wù)出游的恢復，可能需要一年時(shí)間或者更長(cháng)?！?/p>

中國目前是僅次于美國的全球第二大民航市場(chǎng)，2019年全行業(yè)營(yíng)收達到1.06萬(wàn)億元。

西部證券研究認為，目前需求最差期或已過(guò)，雖然國際和地區市場(chǎng)仍在低谷，但國內市場(chǎng)在逐步恢復中。疫情后被壓制延后的需求將強勁反彈(公商務(wù)早于因私，國內早于國際地區)，同時(shí)供給繼續偏緊，行業(yè)集中整合有望加速，帶來(lái)較大的票價(jià)和業(yè)績(jì)彈性，航司盈利能力將得到顯著(zhù)改善。

眼下，哪類(lèi)航司有望率先走出疫情陰霾？李雷認為，總體上，商務(wù)航線(xiàn)占比較多、大機場(chǎng)航空時(shí)刻相對較好的大型網(wǎng)絡(luò )航司，即國航、東航、南航三大航，以及以春秋航空為代表的低成本航司，恢復速度會(huì )相對更快。

首先，收入來(lái)源角度。中國客群分為兩大類(lèi)，一類(lèi)是商務(wù)客群，主要為集中在中國一線(xiàn)城市之間的對飛，比如北京—上海、北京—廣州這類(lèi)航線(xiàn)。另一類(lèi)為旅游休閑客群，比如三亞、九寨溝這類(lèi)航線(xiàn)。從恢復來(lái)講，由于各行業(yè)逐步復工，商務(wù)航線(xiàn)要早于旅游航線(xiàn)，后者人群信心的恢復還尚需時(shí)日。

最新數據顯示，目前，國內航班量已恢復到正常水平的40%左右，涉及的客運航班主要集中在西南、西北等勞務(wù)輸出地到長(cháng)三角、珠三角等地區。其中，深圳、成都、重慶等機場(chǎng)航班量恢復到正常水平的60%以上。

其次，商業(yè)模式維度。航空公司可分為全服務(wù)航空公司與低成本航空公司。在收入急劇下降的時(shí)候，誰(shuí)對成本研控越好，誰(shuí)更可能在危機中存活得更好。以春秋為代表的低成本航司在成本控制上表現更優(yōu)越，所受影響相對更小一點(diǎn)。

再次，運輸需求角度。疫情對客運航司的影響是全面的，人員流動(dòng)減少后，客運航司整體收入停滯，但相對來(lái)講，航空貨運的業(yè)務(wù)在整個(gè)周期里的影響相對小一些。

*本文來(lái)源：證券時(shí)報，作者：李曼寧，原標題：《至暗時(shí)刻醞釀巨變 疫情下民航業(yè)混改預期升溫》。