美國東部時(shí)間11月5日，青客公寓（QK）在納斯達克成功上市。

上市前夕，青客公寓大幅削減募資額，從此前計劃的1億美元降至4800萬(wàn)美元左右，腰斬過(guò)半。本次IPO，青客發(fā)行價(jià)為17.00美元，開(kāi)盤(pán)價(jià)為17.35美元，盤(pán)中一度漲到19美元，但收盤(pán)時(shí)回落到17.64美元，市值為8.37億美元。

成功IPO之后，相比于被傳出赴美上市計劃的自如和已經(jīng)提交招股書(shū)的蛋殼公寓，青客公寓成功“搶跑”，成為長(cháng)租公寓海外上市第一股。

然而，“現在這個(gè)時(shí)代，先上市并不代表做得好?！庇袠I(yè)內人士稱(chēng)，現在很顯然不是一個(gè)上市的好時(shí)機，對于青客來(lái)說(shuō)，手握的是帶血的籌碼。

從創(chuàng )立之初，青客公寓便開(kāi)始借力資本。2012年6月獲得紐信創(chuàng )投的天使投資；2013年12月獲達晨創(chuàng )投的A輪融資；2015年5月拿到賽富亞洲領(lǐng)投的B輪1億8千萬(wàn)元融資；2018年4月17日完成數千萬(wàn)美元的C輪融資，由摩根士丹利管理的私募基金以及凱欣資本聯(lián)合領(lǐng)投。青客公寓股權融資累計已超1億美元。

與出色的募資能力相比，擺在青客公寓面前的是，三年虧損累計11億、負債高達27億的財務(wù)數據，以及“資不抵債”、“租金貸”隱患等懸而未解的大難題。即使上市，長(cháng)租公寓第一股離“解套”依舊遙遙無(wú)期。

每出租一間房即虧損3821元

青客公寓成立于2012年，屬于長(cháng)租公寓行業(yè)起步較早的那一批，偏向為20-35歲城市青年租客提供1000-2000元/間的統一裝修的公寓。為了打出差異化，青客通常選擇稍偏僻的地鐵站附近的公寓。

根據China Insights Consultancy的數據，就總租賃房間價(jià)值和數量計算，青客公寓排在國內長(cháng)租公寓運營(yíng)商的第三位。其在招股書(shū)中稱(chēng)，國內約80%的租客都希望租賃月租金小于2000元的房間，而若以該類(lèi)房間數計算，青客是行業(yè)第一位。

青客公寓還稱(chēng)，其2017年和2018年的平均月末入住率為91.6%和92.4%，同樣為行業(yè)最高。有業(yè)內人士告訴燃財經(jīng)，業(yè)內的標準就是90%，如果想達到90%甚至更高，就要做促銷(xiāo)，用價(jià)格杠桿來(lái)撬動(dòng)出租率，但容易收不回本。

然而不管是行業(yè)第一還是第三，“以虧損換市場(chǎng)”是目前整個(gè)長(cháng)租行業(yè)的現狀，青客公寓也逃不開(kāi)這一規律。 

青客公寓持續虧損

據招股書(shū)顯示，青客公寓2018財年凈收入8.90億元，較2017財年的5.23億元增長(cháng)70.3%，截至2019年6月30日止9個(gè)月，凈收入為8.98億元，較上年同期增長(cháng)51.4％，凈收入增速放緩。

而其凈虧損金額由2017財年的2.45億元擴大至2018財年的4.99億元，截至2019年6月30日止9個(gè)月，青客公寓凈虧損為3.73億元，高于上年同期的3.24億元。至此，青客已經(jīng)連續3年虧損，累計虧損11.17億元。

按2019年6月30日為止97621家租戶(hù)計算，青客公寓每租出一間房即虧損3821元。當然，與2018年每間房虧損5469元相比，虧損幅度有所收窄，但離營(yíng)收平衡還很遙遠。

在連續虧損的前提下，青客不得不放慢了它的擴張速度。

青客公寓成立運營(yíng)的第一年（截至2012年12月31日），其可供出租的房間數為940間，且全部位于上海；截至2018年12月31日，其運營(yíng)覆蓋的6座城市共有91234間房間，復合年增長(cháng)率為114.4%。

這種爆發(fā)式增長(cháng)到了2019年已悄然放緩。截至2019年6月30日，青客公寓披露供給97621間房，增長(cháng)率僅為7%，擴張乏力。

青客也意識到擴張將會(huì )帶來(lái)虧損，其在招股書(shū)中稱(chēng)，將繼續花費大量資金擴大公寓網(wǎng)絡(luò )，我們發(fā)展業(yè)務(wù)的支出可能會(huì )比預期的花費更高，并且我們可能無(wú)法立即或大幅增加收入來(lái)抵消運營(yíng)費用，因此我們可能會(huì )蒙受重大損失。

截至2018年12月31日，青客與房東的平均租賃合同簽約期間為63.3個(gè)月，是中國主要的分散式長(cháng)期公寓租賃運營(yíng)商中最長(cháng)的。但截至2019年6月30日，其中11.8％的合同將在2020財年年底到期，即將面臨租金重新談判，可能造成新一波租金上漲。

同時(shí)，租客流動(dòng)性指標相當弱。截至2019年6月30日的9個(gè)月中，青客公寓與租戶(hù)簽訂的平均合同期限為11.7個(gè)月，其中68.3%的合同期間等于或長(cháng)于12個(gè)月。不過(guò)，在同一時(shí)期內，47.3%的租戶(hù)在合同到期前就已退租，只有5.1%的租戶(hù)選擇了續租。

低于一年的平均租期，近半的租客提前退租，個(gè)位數的續租率，長(cháng)租公寓第一股著(zhù)實(shí)有些尷尬。

資不抵債，造血能力不足

青客公寓此次選擇流血上市，其背后的巨大資金壓力不言而喻。

招股書(shū)顯示，截至2019年6月30日，青客的現金及現金等價(jià)物和限制性現金合計4.50億元，按照2018財年虧損近5億的數據來(lái)看，青客公寓賬上的資金恐怕不夠再支撐一年。另外，截至2019年6月30日，青客公寓總資產(chǎn)20.3億，負債卻高達27億，股東赤字總額為19.71億元，已出現“資不抵債”的情況。

這也暴露出青客成本居高不下和造血能力不足的問(wèn)題。

和其他長(cháng)租公寓運營(yíng)商一樣，青客公寓做的還是“二房東”的生意，其商業(yè)模式為賺取房租差。

招股書(shū)顯示，2017財年、2018財年及2019年6月30日的前九個(gè)月，青客公寓的入住率分別為89%、91.6%和90.6%。 上述期間，青客公寓的平均月租金（打折后）分別為1160元、1180元和1075元；青客公寓獲得的折扣后租金差比例分別為26%、25.3%和20%。

青客公寓獲得的折扣后租金差占比

截至2019年6月30日，單間折扣后月租金差額約為215元?？紤]到青客公寓較低的房屋租金及高昂的運營(yíng)成本，其利潤空間并不大。

同樣的時(shí)間段內，其每個(gè)房間的平均裝修成本分別為20069元、19783元以及14747元，即使這一成本在逐漸下降，但對于單間月租金只有千元的青客來(lái)說(shuō)，無(wú)疑是巨大的經(jīng)營(yíng)壓力。若結合公司營(yíng)銷(xiāo)支出、維護支出以及空置率的情況，收回裝修成本的周期或將更長(cháng)。

長(cháng)租公寓的裝修成本幾乎占到總成本的17%，極大地考驗企業(yè)的現金流。2018年8月，青客公寓引入了融資租賃模式，與一家國有銀行擁有的租賃服務(wù)公司合作，進(jìn)行公寓的采購和裝修。

青客公寓將裝修過(guò)的房源連同家具出售給融資租賃公司，在五年內分期向租賃服務(wù)公司付款，到期后再返租。截至2019年6月30日，青客已通過(guò)此次合作對24.1％的公寓進(jìn)行了翻新。合作為青客提供了資金，在一定程度上減輕了壓力，但這仍然是借款模式，存在一定風(fēng)險。

為了緩解高裝修成本和高空置率的問(wèn)題，剛裝修完就掛出去出租的“甲醛房”不時(shí)出現在投訴平臺。一名租客發(fā)帖稱(chēng)，2019年8月31日，其承租青客公寓旗下杭州市蕭山區某房間后，皮膚開(kāi)始過(guò)敏，并出現過(guò)敏性鼻炎等問(wèn)題，要求青客工作人員上門(mén)檢測，發(fā)現該房間甲醛超標4倍，但至今未收到退款。

同時(shí)，在一座城市擴張的初期，平臺可能會(huì )繼續產(chǎn)生前期裝修成本以及其他運營(yíng)成本和費用，而不會(huì )產(chǎn)生相應的凈收入。

例如，在2018財年，青客在包括杭州、武漢和南京在內的多個(gè)城市大幅擴張，前期市場(chǎng)研究和測試產(chǎn)生了大量的前期費用，運營(yíng)前支出占凈收入的比例從2017財年的3.8%到2018財年的13.2%。

再說(shuō)到造血能力，同多數分散式長(cháng)租公寓企業(yè)一樣，青客公寓的營(yíng)收來(lái)自租賃及增值服務(wù)。其中，租賃是主要收入來(lái)源，分別占2017財年、2018財年、截至2019年6月30日止9個(gè)月?tīng)I收的97.4%、89.6%、88.3%。

據招股書(shū)顯示，2017財年和2018財年，青客公寓的租金收入（打折后）分別為5.09億元、7.97億元，截至2019年6月30日的前9個(gè)月，青客公寓的租金收入為7.93億元。

由于過(guò)于依賴(lài)租金收入，如果不能及時(shí)、低成本地吸引或留住足夠的租戶(hù)，或者房間空置期比預期長(cháng)，可能會(huì )給經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jì)帶來(lái)不利影響。

營(yíng)收方式過(guò)于單一，青客也在試圖擴展自己的增值服務(wù)，例如基于會(huì )員的新零售平臺Qingke Select。青客的增值服務(wù)收入所占的百分比從2017財年的2.6％增長(cháng)到如今的11.7％，依舊有很大的增長(cháng)空間。

被指“不辦租房貸款就漲租金”

提到長(cháng)租公寓行業(yè)，“租金貸”是一個(gè)逃不開(kāi)的話(huà)題。

“租金貸”是指租客在與長(cháng)租公寓企業(yè)簽下租約時(shí)，與該企業(yè)合作的金融機構簽訂貸款合約，由該金融機構替租客支付全年房租，租客向該金融機構按月還租房貸款。但業(yè)內的常見(jiàn)操作方式是，長(cháng)租公寓一次性得到全部租金后，會(huì )利用資金進(jìn)行擴張，簽訂更多房源從而擴大市場(chǎng)。

青客公寓在招股書(shū)中稱(chēng)，平臺鼓勵租戶(hù)向金融機構借款，然后使用分期付款來(lái)預付租金。預付半年租金可享受5％的折扣，預付全年租金可享受10％的折扣，同時(shí)借款的利息也由青客公寓承擔。

2017財年、2018財年、截至2019年6月30日的9個(gè)月，青客租金分期付款的利息已經(jīng)達到0.41億元、0.74億元和0.54億元。

截至2019年6月30日，青客與11家金融機構合作提供分期付款的“租金貸”，合約期通常為26個(gè)月，65.2%的青客公寓租客采用了租金貸，未償還本金8.726億元。

其實(shí)早在2018年9月，上海市住建委、市房管局會(huì )同相關(guān)部門(mén)，就租金貸款問(wèn)題成立多個(gè)檢查組，檢查并約談了包括青客公寓在內的16家上海代理經(jīng)租企業(yè)，重點(diǎn)詢(xún)問(wèn)有關(guān)租金貸情況。2019年的3·15期間，青客房租難退、收費不透明等問(wèn)題再次被曝光。

從2016年9月開(kāi)始，青客公寓依次與上海華瑞銀行、陸家嘴國際信托公司、招商銀行達成貸款協(xié)議。2017年6月19日，青客公寓與上海翔梓金融信息服務(wù)有限公司達成融資服務(wù)協(xié)議，由后者向青客推薦個(gè)人投資者，循環(huán)授信額度為8000元，年化利率水平為10%。

值得注意的是，上海翔梓金融信息服務(wù)有限公司是上海的一家P2P平臺，其旗下的魔房寶平臺為 “存量物業(yè)租約收益權金融平臺”。上海市公安局奉賢分局于2019年7月23日發(fā)布關(guān)于“魔房寶”的案件偵辦情況通報。目前該平臺已被凍結，平臺實(shí)際控制人凌某已被逮捕。

通過(guò)“租金貸”高速擴張，也導致平臺被曝亂象多發(fā)，青客公寓在黑貓投訴、聚投訴、315消費保等投訴平臺，累計已收到近千條投訴。有租客稱(chēng)，“青客公寓以不辦租房貸款就漲租金為由，強行辦理了兩年的網(wǎng)商銀行租房貸款，住滿(mǎn)一年可以無(wú)責任退房。但租戶(hù)在搬走后依舊沒(méi)有退網(wǎng)商銀行的租房貸款，影響個(gè)人征信?！?/p>

“簡(jiǎn)單來(lái)說(shuō)，租金貸相當于利用杠桿，玩起來(lái)的最大風(fēng)險就是一旦企業(yè)資金鏈斷裂導致爆雷，租客房子不能住，錢(qián)還要繼續交?！蹦硺I(yè)內人士告訴燃財經(jīng)。

美凱龍愛(ài)家總裁、創(chuàng )始合伙人馮全林稱(chēng)，長(cháng)租公寓的玩家有一個(gè)核心的平衡點(diǎn)要解決：拿的房少，市占率就少，影響力小就沒(méi)法形成有規模效應的供應鏈優(yōu)勢。一旦拿得多了，出租率又無(wú)法保障，就得打折降價(jià)做促銷(xiāo)，成本無(wú)法保障運營(yíng)就會(huì )跟不上，造成甲醛房等社會(huì )話(huà)題，以及原始承諾與實(shí)際交付無(wú)法兌現等一系列連鎖反應。

他認為，行業(yè)還是要回歸理性，不能盲目擴張。

12萬(wàn)間房的小目標，并不好實(shí)現

2019年是分散式公寓品牌的多事之秋，行業(yè)主動(dòng)洗牌。據不完全統計，目前已經(jīng)有多達26家長(cháng)租公寓因資金鏈斷裂、經(jīng)營(yíng)不善而破產(chǎn)。

馮全林認為，長(cháng)租公寓暴雷有幾個(gè)原因：首先，過(guò)度依賴(lài)“租金貸”這種金融方式，來(lái)解決擴張的資金。第二，涌進(jìn)來(lái)的玩家過(guò)多，哄抬物價(jià)，導致收房成本急劇上升。第三，當整個(gè)行業(yè)進(jìn)入紅海之后，從業(yè)者整體比較貪婪，失去了克制和理性。未來(lái)2到3年，這個(gè)行業(yè)肯定是向好的方向發(fā)展，但肯定也是良幣驅除劣幣的過(guò)程。

雖然說(shuō)長(cháng)租公寓這個(gè)行業(yè)本身不夠克制，但長(cháng)租公寓的前景是真實(shí)存在的。

長(cháng)租公寓主要分為傳統的C2C模式和品牌長(cháng)租公寓模式。青客稱(chēng)自己在中國品牌長(cháng)期公寓租賃市場(chǎng)的主要運營(yíng)商中排名第三。

2018年，美國等發(fā)達國家的品牌長(cháng)期公寓租金滲透率在46.0％，中國僅為1.8％，預計到2024年將達到11.2％，仍有巨大的發(fā)展潛力。

而品牌的長(cháng)期公寓租賃模型還包括集中型和分散型，其中分散的長(cháng)期公寓將是中國市場(chǎng)的主要商業(yè)模式。2018年，中國分散式長(cháng)租公寓的市場(chǎng)規模為261億元人民幣，預計到2024年將增至3317億元人民幣。

長(cháng)租公寓一直是一個(gè)微利的行業(yè)，要想突破盈虧的平衡點(diǎn)，馮全林告訴燃財經(jīng)：“首先是要提升內部效率，對外能打仗；第二是要會(huì )算賬。出租率、收益率、成本等等都要算好，燒錢(qián)是沒(méi)有春天的。第三是要提供真正品質(zhì)化的服務(wù)，現在很多長(cháng)租公寓手握用戶(hù)的大數據，可以在整個(gè)數據鏈上去提供更豐富多元的服務(wù)，比如基于用戶(hù)需求的商品供給、服務(wù)供給和異業(yè)合作，一魚(yú)多吃?！?/p>

在業(yè)內人士看來(lái)，5萬(wàn)間是一條盈利線(xiàn)，青客公寓創(chuàng )始人金光杰曾在C輪融資之后，將目標提高至12萬(wàn)間房。目前看來(lái)，青客距該目標仍有距離。即使上市，這條路也并不好走。

“只有非常少的，真正優(yōu)質(zhì)的公司才值得去美國上市”，昨日，金沙江創(chuàng )投主管合伙人朱嘯虎在朋友圈表示。他提醒，赴美上市一定要重視路演，而不是貪圖容易，否則很快會(huì )淪落成沒(méi)人關(guān)注、沒(méi)有交易量的孤兒股，市值腰斬甚至膝斬，員工也因為期權大幅貶值而失去信心。

身處眼下這股赴美破發(fā)潮，青客能成為例外嗎？

*本文來(lái)源：微信公眾號“燃財經(jīng)”（ID：rancaijing），作者：蘇琦，原標題：《青客上市成長(cháng)租公寓第一股，但離“解套”還很遙遠》。