日前，世茂股份（600823.SH）公告稱(chēng)，擬以7.77億的交易價(jià)向世茂房地產(chǎn)（0813.HK）轉讓上海深坑酒店項目。而這筆長(cháng)達11年的標的項目，總投入已逾7億元。據此，上交所下發(fā)問(wèn)詢(xún)函，要求其答復是否損害中小股東利益，交易價(jià)格是否合理等問(wèn)題。

5月28日，世茂股份在回復函中表示，“相關(guān)酒店資產(chǎn)土地使用權價(jià)格的確認方法，于當時(shí)發(fā)行股份購買(mǎi)資產(chǎn)時(shí)已有約定。公司此次出售深坑酒店所占土地使用權的價(jià)格是公允的，沒(méi)有侵害上市公司利益?！?/p>

但這封回復函并未消解中小股東的質(zhì)疑，世茂股份與世茂房地產(chǎn)二者之間長(cháng)久以來(lái)存在的資本騰挪問(wèn)題，反而引起中小股東更大的不滿(mǎn)。飽受詬病的世茂系打算如何破局？頻頻觸碰交易所管制“紅線(xiàn)”的同業(yè)競爭難題又如何解決？在金融管控越來(lái)越嚴密的環(huán)境下，世茂集團需要盡快下定抉擇，給這道單選題一個(gè)答案。

世茂系資本騰挪，誰(shuí)來(lái)保障中小股東利益？

公開(kāi)資料顯示，1989年成立于香港的世茂集團，早期在福建、北京等地開(kāi)發(fā)房地產(chǎn)項目，2000年重點(diǎn)投資上海，并扎根此地。2006年運作旗下世茂房地產(chǎn)在港交所上市；2007年，將世茂房地產(chǎn)商業(yè)物業(yè)資產(chǎn)拆分注入世茂股份，一年后，世茂股份重組獲批，正式進(jìn)入A股市場(chǎng)。

為了平衡兩家上市公司的管理，世茂集團董事長(cháng)許榮茂特別設立了“A+H股”兩大護航體系。甚至為了避免同業(yè)競爭問(wèn)題，許榮茂還為兩家公司，分別劃定了不同的業(yè)務(wù)范圍——A股上市的世茂股份主營(yíng)商業(yè)業(yè)務(wù)；港股世茂房地產(chǎn)則主營(yíng)住宅和酒店類(lèi)業(yè)務(wù)。

但時(shí)至今日，許榮茂擔心的同業(yè)競爭問(wèn)題還是未能避免，兩家公司頻頻因業(yè)務(wù)撞車(chē)，多次進(jìn)行資產(chǎn)交易。

隨著(zhù)上述上海深坑酒店的交易，世茂系長(cháng)久以來(lái)的同業(yè)競爭問(wèn)題再次顯露于人前。時(shí)間軸拉回到2007年10月，彼時(shí)，世茂股份以發(fā)行55800萬(wàn)股股份，向世茂房地產(chǎn)全資附屬公司世茂BVI(商業(yè))購買(mǎi)其持有的9家商業(yè)地產(chǎn)公司各100%股權，上海深坑酒店項目由此被世茂股份收入囊中。

資料顯示，2006年時(shí)，深坑酒店就已立項，但由于地質(zhì)情況復雜，世茂股份花了7年進(jìn)行規劃研究，至2013年才正式動(dòng)工，目前項目結構已封頂，總投入已逾7億元。

如今，在該標的項目歷經(jīng)11年開(kāi)發(fā)建設，即將投入使用的關(guān)鍵時(shí)刻，卻僅以7.77億元的價(jià)格賣(mài)給世茂房地產(chǎn)，是否欠股東一個(gè)合理的解釋?zhuān)康鞘烂煞?月28日發(fā)布的回復函中，僅以一句“購買(mǎi)資產(chǎn)時(shí)已有約定”就想將此事掩蓋過(guò)去，顯然不甚合理。

西南證券董事張剛表示，酒店資產(chǎn)屬于能夠為企業(yè)輸入現金流的資產(chǎn)。按照當時(shí)的約定，世茂股份先將該資產(chǎn)買(mǎi)入以增厚A股公司業(yè)績(jì)，完成階段性任務(wù)后又注入世茂房地產(chǎn)，中間涉嫌調節上市公司利潤、損害中小股東利益的嫌疑。

張剛指出，中小股東如若對決議不滿(mǎn)，可通過(guò)申請類(lèi)別股東表決的方式維護利益，之后結果由交易所進(jìn)行判決。

事實(shí)上，類(lèi)似上海深坑酒店的交易案例，在世茂系中早已不足為奇。2013年-2014年，世茂房地產(chǎn)相繼控股了深圳前海世茂金融中心項目、杭州世茂智慧之門(mén)項目、南昌世茂新城項目三個(gè)非酒店商業(yè)地產(chǎn)項目，被上交所認定為，違背了實(shí)際控制人做出的避免同業(yè)競爭承諾的違規行為；2016年3月，世茂股份披露的一份逾66.7億元的定增方案，擬收購實(shí)控人旗下的深圳前海、杭州錢(qián)江新城以及南昌紅谷灘三大商業(yè)地產(chǎn)項目，再次宣布失敗，上交所認為其嚴重損害投資者合法權益和社會(huì )公共利益。

頻繁觸碰管制“紅線(xiàn)”之后，外界都在等待世茂集團給出解答，下屬公司同業(yè)競爭究竟如何解？

同業(yè)競爭愈演愈烈

同業(yè)競爭的問(wèn)題多次被擺在臺面，世茂集團又怎會(huì )不知，只是恐怕這道題并不好解。雖然在2017年6月，副主席兼執行董事許世壇在世茂房地產(chǎn)股東會(huì )上，否定了這一問(wèn)題，他認為，“世茂房地產(chǎn)和世茂股份的業(yè)務(wù)分得很清楚。世茂房地產(chǎn)的主營(yíng)定位一直是從事住宅和酒店的投資、開(kāi)發(fā)和經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。而世茂股份主要是商業(yè)地產(chǎn)業(yè)務(wù)，不存在同業(yè)競爭問(wèn)題?！钡珡亩叩慕?jīng)營(yíng)數據和業(yè)務(wù)來(lái)看，同業(yè)競爭已然到了愈演愈烈的地步。

圖為世茂股份近五年來(lái)住宅銷(xiāo)售收入與商業(yè)銷(xiāo)售收入情況對比

藍鯨房產(chǎn)梳理世茂股份近5年銷(xiāo)售收入發(fā)現，早在2013年和2015年期間，世茂股份的商業(yè)銷(xiāo)售收入高于住宅銷(xiāo)售收入的一倍，但自2015之后這一形勢卻迅速反轉。2015年住宅銷(xiāo)售收入107.75億，遠高于商業(yè)銷(xiāo)售收入的30.09億元，直至2017年這一形勢繼續上升，住宅銷(xiāo)售收入為158.5億，商業(yè)銷(xiāo)售收入卻僅為15.31億，僅占住宅銷(xiāo)售收入的十分之一。

從實(shí)際業(yè)務(wù)收入來(lái)看，定位于商業(yè)業(yè)務(wù)的世茂股份，卻更像是一家專(zhuān)注住宅業(yè)務(wù)的企業(yè)。而在世茂股份不斷加大住宅銷(xiāo)售收入的比重之時(shí)，世茂房地產(chǎn)也在為其商業(yè)業(yè)務(wù)做加法。

2018年1月，世茂股份公告稱(chēng)，世茂集團旗下深圳市坪山區城投宏源投資有限公司（下稱(chēng)：城投宏源）以底價(jià)18.73億元競得坪山商業(yè)用地。資料顯示，專(zhuān)注于住宅業(yè)務(wù)的世茂房地產(chǎn)卻持有其60%股權，世茂股份表示后期將與世茂房地產(chǎn)進(jìn)一步協(xié)商，由世茂股份承接城投宏源60%股權。

而在該筆交易的前一個(gè)月，世茂股份公告宣布放棄前海世茂49%股權，轉由世茂房地產(chǎn)32億收購。彼時(shí)公告表示，“放棄”收購前海世茂49%股權只是一時(shí)的權宜之計，日后其還將自世茂房地產(chǎn)手中回購該部分權益。但截至目前，并未看到世茂房地產(chǎn)轉讓該資產(chǎn)的跡象。

從雙方的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和范圍來(lái)看，無(wú)論是世茂股份還是世茂房地產(chǎn)，都沒(méi)有守住自己的業(yè)務(wù)“定位”。

監管紅線(xiàn)下，同業(yè)競爭難題如何破解？

為何許榮茂在兩家公司上市之初就已意識到的同業(yè)競爭問(wèn)題遲遲未解，反倒不斷被激化？這一問(wèn)題從世茂股份和世茂房地產(chǎn)的發(fā)展軌跡中或可窺見(jiàn)端倪。

據世茂股份2017年顯示，2017年，世茂股份的住宅業(yè)務(wù)毛利率為45.08%，同比增加13.09個(gè)百分點(diǎn)，增幅較大，而其商業(yè)業(yè)務(wù)的毛利率卻減少了12.19%，毛利率僅為21.07%。在世茂股份的住宅業(yè)務(wù)比例和毛利率均上升之時(shí)，2017年，世茂股份的業(yè)績(jì)從連續多年100億徘徊的水平躍升至216億元。

從上述業(yè)績(jì)可以看出，如若讓世茂股份完全退出住宅業(yè)務(wù)，其業(yè)績(jì)也必將遭受大幅度下滑。易居中心總監嚴躍進(jìn)表示，對比商業(yè)業(yè)務(wù)而言，住宅業(yè)務(wù)由于其資金周轉速度快，一定程度上將拉升公司的業(yè)績(jì)水平。

而對于世茂房地產(chǎn)而言，由于其地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的業(yè)務(wù)屬性也難以完全剝離商業(yè)業(yè)務(wù)。嚴躍進(jìn)表示，在地產(chǎn)業(yè)務(wù)中，住宅與商業(yè)本身有著(zhù)難以區分的關(guān)系，對于上市公司而言想要清楚的界定業(yè)務(wù)并不容易。

由此看來(lái)，世茂想要徹底解決同業(yè)競爭問(wèn)題并非易事，但隨著(zhù)同業(yè)競爭的持續加劇，勢必會(huì )觸碰證監會(huì )設定的監管“紅線(xiàn)”。證監會(huì )明確規定，不允許上市公司或擬上市公司控股股東或者下屬的其他除了上市公司之外的子公司和上市公司存在同業(yè)競爭的關(guān)系，避免對中小股東利益損害。

據某位不愿具名的證券分析人士表示，對于同業(yè)競爭的問(wèn)題，目前主要有兩種解決方式，一種是將存在同業(yè)競爭的企業(yè)注銷(xiāo)或改變其經(jīng)營(yíng)范圍，另一種是將存在同業(yè)競爭的主體通過(guò)控股合并、吸收合并的方式，納入另一上市主體內。

兩權相害取其輕，世茂集團會(huì )如何選擇？

*本文來(lái)源：藍鯨財經(jīng)，作者：張明明，原標題：《上海深坑酒店轉讓背后，世茂集團同業(yè)競爭難題待解》。